董忠云、刘庆东、庞晨、王警仪、杨子萌（董忠云系中航证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

本周万得全A一连震荡着落，盘中创5月14日高点以来的新低，但科创50周中再创汗青新高，分歧板块分化过于极致，引发了市场的忧郁
。其中，市场近期热议较多的指标之一为“成交额前5%个股成交占比”，45%通常是该指标汗青上的预警线，意味着市场微观结构极致分化
。部门投资者由此进一步推论出“牛市即将进入尾声”，我们以为这个判断有失偏颇，不成过度解读该指标
。

汗青上，该指标曾有七轮达到45%的预警线，仅两轮为牛市顶峰左近，三轮均为牛市中途，两轮更是发生在熊市之中，即用该指标判断市场见顶胜率较低
。最近两轮钝化严重，2021年1月这一轮更是断断续续持续到9月才彻底回落，这导致该指标的实用性大幅降低
。

当前万得全A ERP处于三年均值左近，即市场整体当前地位较为合理
。结构上，创业板指ERP处于两年负一倍尺度差至负两倍尺度差之间，即创业板当前地位市场风险偏好较高，若将来不足持续的驱动，则存在短期颠簸加大的可能
。

从盈利指标来看，部门指标指向A股或在由估值驱动牛转向盈利驱动牛
。复盘汗青，造作业PMI当先A股非金融石油石化利润约两个季度
。3月、4月造作业PMI突破此前整体位于荣枯线之下的低迷态势，批示A股盈利有望稳中有升
。PPI同比增速和工业产能利用率均与A股盈利增速走势较为同步
。当前，PPI加快上行脱离底部区间，但工业产能利用率仍在低位，A股盈利能否进一步改善、走出底部区间，仍需观测
。

持久维度，从证券化率来看，2024年“924”以来，A股市场市值持续扩张至83%
。相比2007年、2015年牛市高点，或还有肯定空间
。持久来看，若对比美日等海表成熟市场， A股市场还有很大的空间，在市场机造不休革美满下，证券化率有望稳步向上
。

投资建议：

往后看，近期A股内部极致分化，短期市场风格或适度向传统消费、地产、金融等旧“主题资产”回摆，市场颠簸或有所增长
。另一方面，全球资金焦点或将逐步回归至关注通胀情况，中期看，AI科技革命仍有望持续突破，近期可关注AI科技成长及能源板块在颠簸中的布局机遇
。后续跟踪霍尔木兹海峡复原情况以及新美联储主席动态
。

本周市场回首

凭据同花顺数据，本周市场阐发分化，沪深300（0.97%）、创业板指（2.53%），阐发较强；上证指数（-1.08%）、深证成指（-0.14%）、科创50（-2.20%）、中证500（-2.53%）、中证1000（-3.27%），阐发较弱
。行业风格上，不变风格阐发较强，上涨2.84%；周期风格阐发较弱，着落4.04%
。分行衣反看，申万一级行业中煤炭、公用事业、通讯阐发较强，别离上涨6.66%、6.58%、5.56%；推算机、综合、国防军工阐发较弱，别离着落7.56%、6.76%、6.41%
。市场感情方面，本周市场活跃杜仔所上升，日均成交金额为32158.80亿元，较上周增长1689.91亿元
。估值方面，A股整体市盈率为23.99倍，较上周着落1.29%
。

本周万得全A一连震荡着落，盘中创5月14日高点以来的新低，但科创50周中再创汗青新高，分歧板块分化过于极致，引发了市场的忧郁
。其中，市场近期热议较多的指标之一为“成交额前5%个股成交占比”，45%通常是该指标汗青上的预警线，意味着市场微观结构极致分化
。该指标自4月30日以来突破45%预警线，截至5月27日，该指标为45.74%
。但部门投资者由此进一步推论出“牛市即将进入尾声”，我们以为这个判断有失偏颇，不成过度解读该指标
。

汗青上该指标有七轮达到45%的预警线，本次为第八轮
。具体看前七轮中，以初次触及45%预警线来观测，仅2007年11月、2017年12月两轮为牛市顶峰左近，2006年11月、2014年12月和2021年1月三轮均为牛市中途， 2008年4月和2008年10月两轮更是发生在熊市之中
。即用该指标判断市场顶部胜率较低
。进一步看，本轮之前的2017年12月和2021年1月的两轮中，触及预警线的功夫较此前逐步增长，2021年1月这一轮更是断断续续持续到9月才彻底回落，这导致该指标的实用性大幅降低
。

实际中，我们能够结合多个指标综合评价
。股债风险溢价（ERP）同样常被用来衡量市场风险偏好
。当前万得全A ERP处于三年均值左近，即市场整体当前地位较为合理
。结构上，创业板指ERP处于两年负一倍尺度差至负两倍尺度差之间，即创业板当前地位市场风险偏好较高，若将来不足持续的驱动，则存在短期颠簸加大的可能
。

从盈利指标来看，部门指标指向A股或在由估值驱动牛转向盈利驱动牛
。复盘汗青，造作业PMI当先A股非金融石油石化利润约两个季度
。3月、4月造作业PMI突破此前整体位于荣枯线之下的低迷态势，批示A股盈利有望稳中有升
。2025年4月至2026年2月期间，造作业PMI整体为荣枯线之下的震荡态势，仅2025年12月造作业PMI短暂进入扩张区间，但在2026年1月又大幅回落
。2026年 3月造作业PMI录得50.4%，4月造作业PMI录得50.3%，突破此前低迷态势
。4月出产指数为51.5%，新订单指数为50.6%，两个指数均陆续2个月高于临界点，新出口订单时隔24个月重回扩张区间，产需两端持续扩张，造作业景气宇向好或将指引A股非金融石油石化盈利建复
。

PPI同比增速和工业产能利用率均与A股盈利增速走势较为同步
。当前，PPI加快上行脱离底部区间，但工业产能利用率仍在低位，A股盈利能否进一步改善、走出底部区间，仍需观测
。“反内卷」佝策通从前产能解决供给过剩问题，有助于加快供需平衡，提升工业产能利用率和推动再通胀
。汗青复盘，2010年以来工业产能利用率和PPI出现较大级此外底部拐点时，A股走势出现筑底企稳，开启上升趋向
。待供需进一步平衡、价值传导进一步顺畅，A股盈利有望进一步建复，A股有望实现震荡，重回上升趋向
。

4月，PMI价值端剪刀差走阔与PPI共振向上
。我们观察到PMI价值端剪刀差与PPI走势较为近似
。近期国际油价高企传导至上游价值，PMI重要原资料购进价值涨幅大于出厂价值，形成价值端剪刀差走阔趋向，或指引PPI上行
。PPI同比已陆续2个月转正，4月PPI同比2.8%，出现上行速度加快
。但结构上，若需要端力度不及，价值传导不畅，可能导致上中下游行业盈利能力分化
。后续需关注需要端建复情况
。

持久维度，从证券化率来看，2024年“924”以来，A股市场市值持续扩张至83%
。相比2007年、2015年牛市高点，或还有肯定空间
。持久来看，若对比美日等海表成熟市场， A股市场还有很大的空间，在市场机造不休革美满下，证券化率有望稳步向上
。

投资建议：

往后看，近期A股内部极致分化，短期市场风格或适度向传统消费、地产、金融等旧“主题资产”回摆，市场颠簸或有所增长
。另一方面，全球资金焦点或将逐步回归至关注通胀情况，中期看，AI科技革命仍有望持续突破，近期可关注AI科技成长及能源板块在颠簸中的布局机遇
。后续跟踪霍尔木兹海峡复原情况以及新美联储主席动态
。

风险提醒：国内政策奉行不及预期；地缘政治事务超预期；海表流动性宽松不及预期
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