起源：被银行员工转走的1800万已全数返还作者： 王明善：

净利润大跌59.32%！口子窖，做错了什么？

作为徽酒“四朵金花”之一的口子窖，困境显露。

据此前披露的年报显示，2025年口子窖实现营收39.91亿元，同比下滑33.65%
；实现净利润6.733亿元，同比下滑59.32%。

在白酒行业整体遇冷的大布景下，口子窖出现业绩“双降”并不料表，终于2025年险些所有酒企都接受着不幼的业绩压力。不外拉长功夫周期来看，口子窖2025年营收已回落至2020年水平，净利润更是跌至2016年水准。

进入2026年，口子窖面对的经营压力有增无减。2026年一季度，口子窖实现营收13.75亿元，同比下滑24.02%
；实现净利润3.283亿元，同比下滑46.16%。要知路即就是业绩“双降”的2025年，口子窖一季杜转收和净利润还别离同比增长2.42%和3.59%。而从存货、合同负债等主题经营数据来看，其一季度存货达64.81亿元，再度创下汗青新高
；合同负债为2.012亿元，同比骤降25.44%，足以看出口子窖在出产、销售两端均承压显著。

面对这样的业绩阐发，本钱市场直接用脚投票。截至最新收盘，口子窖总市值仅141亿元，2026年以来股价累计跌幅超21%
；对比2021年创下的80.69元/股汗青高点，股价近乎“膝盖斩”，市值缩水超330亿元。

困境显露

口子窖的前身，是1949年成立的国营濉溪人民酒厂。

1970年，受行政区划调整影响，国营濉溪人民酒厂被拆分為永州市口子酒厂与濉溪县口子酒厂，两家酒厂尔后因抢夺“正宗”品牌名号陷入同业内斗。

1997年，在本地主管部门两全主导下，永州市口子酒厂与濉溪县口子酒厂再度归并，口子窖品牌就此正式整合成型。不外成立初期，口子窖一度经营举步维艰，甚至必要告贷能力进行产品颁布会。好在没过多久，口子窖推出“盘中盘”模式及配套的“大商造”，两大创新销售模式助力企业迅速走出经营困局。

2015年6月，口子窖以“兼香第一股”身份登陆上交所，一跃成为徽酒堡垒中备受瞩主张标杆企业。上市首年，口子窖便交出营收25.84亿元、净利润6.05亿元的亮眼成就单，营收、净利润别离同比增长14.41%和43.41%。尔后数年，口子窖步入高速增长通路：2016年营收增至28.30亿元，2017年攀升至36.03亿元，2018年更是突破40亿元关口，达到42.69亿元
；同期净利润也从6.054亿元攀升至15.33亿元，规模翻了约2.5倍。

即就是遭逢疫情冲击的2020年与2021年，口子窖业绩仍旧展示出极强韧性：2020年实现营收40.11亿元、净利润12.76亿元，同比别离下滑14.15%和25.84%。虽出现业绩“双降”，但2021年业绩便急剧反弹，营收一举突破50亿元大关，达到50.29亿元，净利润更是创下17.27亿元的汗青峰值
；赝2015年至2021年，除2020年受疫情牵累表，口子窖其余年份营收均维持正增长，七年功夫营收从25.84亿元增至50.29亿元，规模近乎翻倍。

但步入2022年后，口子窖发展迎来关键转折点。财报数据显示，昔时口子窖实现营收51.35亿元，同比增长2.12%，营收增速较上一年25.37%大幅回落
；实现净利润15.5亿元，同比下滑10.24%，净利润再度陷入负增长。2022年不仅是业绩增速显著放缓的一年，更是口子窖整体发展的分水岭。自此之后，公司营收与净利润步入下行通路，2025年营收回落至39.91亿元，重回2020年水平
；净利润跌至6.733亿元，回落至2016年水平。

营收与净利润大幅下滑之表，口子窖多项财政指标也显著恶化。其中，2025年经营活动产生的现金流量净额由正转负至-2.16亿元，同比骤降114.81%。这般现金流阐发，意味着口子窖不仅主交易务未能回笼现金，还需亏损存量资金维持日常运营。进入2026年一季度，口子窖经营现金流净额持续为负，录得-1.35亿元
；乜疃瞬⑼蝗堇止，2025年整年回款规模同比下滑37.5%，2026年一季度回款持续同比降落27.7%。

再看库存与合同负债两大主题指标。截至2025年四时度末，口子窖存货攀升至64.55亿元，存货规模已陆续7年递增。同期公司流动资产计算75.2亿元，存货占流动资产比重高达87.17%，存货积压压力极度凸起。合同负债层面，该指标直接反映经销商打款拿货的意愿。2025年四时度末，口子窖合同负债为3.345亿元，对比2024年四时度末5.598亿元，大幅下滑40.26%。

成也渠路，败也渠路

从财报数据不难看出，口子窖当下正接受多重经营压力。

财报数据只是经营了局的直观体现，而导致口子窖业绩滑坡、重回低位的深层本原，实则在于渠路模式积弊。

前文提及，1997年口子窖之所以可能旋转经营颓势，离不开“盘中盘”模式与配套“大商造”两大创新销售模式的赋能。

所谓“盘中盘”模式，是以锁定主题餐饮酒店终端作为“幼盘”，精准撬动政商圈层主题消费群体，再将终端口碑与消费习惯辐射扩散至更广的流通市场“大盘”的运营打法。这套模式后来被整个徽酒行业奉为标杆，对徽酒早期市场启发、渠路沉淀与品牌影响力塑造起到至关重要的作用。而与之配套的“大商造”，则是将单个地级市全渠路、全产品分销权限，集中授予少数实力雄厚的大型经销商，企业自身则聚焦品牌建设与产品供货，形成厂商分工明确、轻资产急剧扩张的发展蹊径。

凭借这套渠路组合打法，口子窖在1999至2005年间，急剧将销售渠路拓展至漯河、西安、武汉等重点城市，企业经营实现彻底起死回生。但时移世易，随着行业环境与消费市场持续变迁，已经助力口子窖攻城略地的“盘中盘”模式与“大商造”，如今反倒成为企业业绩失速的主题症结。

大商造的首要短处，在于厂商对终端渠路掌控力严重不及。行业上行周期中，大商造可依附经销商本地资源急剧铺视注不变价值系统
；但行业进入下行周期后，厂商无法直达终端管控市场，价值系统错乱、库存周转调节滞后等短处集中露出。除此之表，大型经销商普遍更偏差推广成熟度高、利润不变的老产品，例如五年型口子窖，对企业新品接受意愿偏低、推广动力不及。渠路端的惰性，直接导致口子窖新品落地节拍持久不及预期，陷入年年推新、却难以放量的狼狈局面。

从合同负债数据变动，可直观窥见大商造对口子窖的反噬影响。2020至2022年是口子窖发展势头最好的阶段，大商模式下经销商合作意愿高涨，这三年合同负债别离为7.698亿元、6.774亿元和5.631亿元，虽逐年幼幅回落，但整体仍维持高位。2022年后，白酒行业消费景气宇回落，口子窖起头被固有大商渠路模式反噬。2023年合同负债降至3.975亿元，较2022年下滑29.42%
；2024年虽幼幅反弹，但2025年再度回落至3.345亿元，同比下滑40.26%。

事实上，口子窖早已意识到传统渠路模式的滞后性。自2019年起，公司持续推动渠路系统鼎新，从传统“大商造”转向“1+N幼商化”布局，再进一步升级为平台化运营。鼎新主题思路为剥离大型经销商独家代理权、推动渠路扁平化布局、重点发力团购与直销渠路。从落地数据来看，渠路鼎新已显露肯定功效：2026年一季度，口子窖直销（含团购）渠路实现收入1.23亿元，同比增长59.70%
；截至2025岁暮，公司经销商总数增至1143家，整年净增长9家。但新模式的推动速度，终于难以抵消旧渠路模式急剧衰退带来的冲击。

综合来看，渠路模式老旧固化是口子窖陷入发展困境的主题原因，想要破局得救，就必须彻底落地渠路扁平化鼎新。当下白酒行业市场竞争日趋白热化，口子窖虽已加快渠路模式调整措施，但企业体量重大、原有渠路盘根错节，转型调整难度不幼，且留给企业得救的功夫窗口已然极度有限。