头图｜视觉中国

2019岁首至今，北方华创（SZ：002371）从27.76元（复权价）涨到536.99元，累计上涨1834%，涨幅居同期A股之首！其中，2024年涨59.2%、2025年涨58.9%、2026年1~4月涨17%。

北方华创股价暴涨并非被恶炒，而是有坚实的业绩支持。2025年净利润是2018年2363%，增幅远超股价。

但北方华创最近两个季度的阐发，给人强弩之末的感触：

2025年，受益于中国半导体设备国产化，北方华创营收同比增长30.9%，但扣非净利润却降落了4.2%。出格是第四时度，在营收增长26.3%的情况下，扣非净利润却暴跌82.1%。进入2026年情况并无显著改善，一季杜转收增长25.8%，扣非净利润仅增3.6%。

所以，北方华创业绩还有几多上涨空间？

扩张之路

1）平台型设备供给商

北方华创原名七星电子，主交易务为电子元器件。 在陆续吃亏（2015~2017年扣非净利润陆续为负）、翻盘无望的布景下，由国度大基金主导执行了重组。

2017年实现重组后，重要产品为电子工艺设备，蕴含半导体设备（刻蚀机、氧化炉、扩散炉等七大类）、真空设备（热处置、晶体成长等四大类）、新能源锂电设备（涂布、分怯注辊压等）三大业务。电子元器件业务被保留，但收入占比逐年降落——从2016年的34.47%降至2025年的6.55%。

北方华创迅速成长为平台型龙头，涉及约莫一半的半导体设备（按货值）。涵盖刻蚀、薄膜沉积、热处置、离子注入、电镀、键合等全系列产品。

平台型供给商对客户的价值在于，大幅削减买卖成本（寻找供给商、调查、交涉）并提逾越产过程中工艺协同效能。

2018~2025，北方华创电子工艺设备营收年均增长率达46.6%。

2）还有增长空间吗？

经历十几倍增长后，北方华创还有多大增长空间？

先看大盘。截至2025岁暮，半导体设备国产化率约为30%（其中光刻设备不到1%）。其中，刻蚀机、洗濯设备国产化率靠近60%；薄膜沉积设备国产化率突破40%；热处置设备国产化率30%~40%；离子注入设备国产化率不到20%。

2025年，全球半导体设备销售额达1330亿美元（中国约占40%），同比增长13.7%，创汗青新高。

预计2030年全球半导体设备销售额将达1500亿~1600亿美元，中国约占50%，销售额较2025年翻倍。

凭据《十五五规划》，2030年半导体设备国产化率不低于60%，较2025年翻倍。

综上所述，2030年国产半导体设备销售额将达到2025年的4倍。凭据马太效应，北方华创或许率跑赢大盘。再看北方华创的作为（仅以2025年为例）：

薄膜沉积实现主流晶圆造作场景全覆盖（蕴含逻辑、存储、特色工艺、先进封装），实现第1000台交付；热处置设备出货量突破1000台；离子注入等高端设备落地。 2025年3月，通过收购芯源微涉足涂胶显影环节，这个领域设备的国产化率不到10%。

营收增长十几倍不少，但基数太低，相当于从种子长成树苗。

盈利能力

1）电子设备毛利润率振荡上行

最近六年，北方华创电子设备毛利润率从2020年H1的28.7%振荡上行至2025年H1的41.7%，提高了13个百分点：

2020年H1，毛利润5亿、毛利润率28.7%； 2021年H1，毛利润10.1亿、毛利润率35.5%； 2022年H1，毛利润14.9亿、毛利润率微降至31.6%； 2023年H1，毛利润30.6亿、毛利润率38.4%； 2024年H1，毛利润50.9亿、毛利润率44.6%； 2025年H1，毛利润63.9亿、毛利润率41.7%；

北方华创电子工艺设备毛利润率呈显著的季节性，通过上半年毛利润率高于下半年，但2020~2025年，下半年毛利润金额均高于上半年。

以2025年为例，下半年毛利润率37.4%、比上半年低4.3个百分点，但下半年毛利润金额突破80亿、环比增长26.2%。

2）毛利润、用度

用蓝色折线代表毛利润率、彩色堆叠柱代表用度率，当蓝色“覆没”彩色时，方能获得经投机润。

从下图来看，北方华创是尺度的绩优股——蓝色至高无上。

例如2024年Q1，毛利润率44%；销售、治理、研发三项用度计算占营收的24.2%。也就是说，毛利润率比总用度率高19.8个百分点！

再看2024年Q2，毛利润率降至40%；总用度率微涨至26.9%、只比毛利润率低13个百分点。

2025年Q4，出现异常情况：毛利润率降至37.2%，较2024年Q4低2.7个百分点）；总用度率亦为37.2%，较2024年Q4高10个百分点，季度经营颗粒无收！

细看用度结构：销售用度率6.5%，较2024年Q4高3.4个百分点；治理用度率12.9%，较2024年Q4高4.7个百分点；研发用度率17.8%，较2024年Q4高2.3个百分点。

2026年Q1，情况好转但未回归常态：毛利润率40.8%、较2025年Q1低2.2个百分点；总用度率25.1%、较2025年Q1高3.3个百分点。

3）净利润

重组后，北方华创净利润呈冲高回落走势：

2020年，扣非净利润不到2亿、利润率3.3%； 2021年，扣非净利润增至8.1、利润率8.3%； 2022年，扣非净利润暴涨161%、至21.1亿、利润率14.3%； 2023年，扣非净利润再上一个台阶、达到35.8亿、利润率16%； 2024年，扣非净利润达到峰值55.7亿、利润率18.5%； 2025年，扣非净利润回落至53.4亿、利润率13.6%。

2025年营收增长30.9%，扣非净利润却降落4.2%，看似陷入“增收不增利”困境。

2025年，净利润降落有两方面的原因：毛利润率降落、用度率上升。

毛利润率降落的重要原因是新产品处在导入阶段：一方面客户信念不及、北方华创也要凭据反馈美满产品，所以不能卖高价；另一方面新产品所有零部件迭代升级成本必要消化。

用度率高也有两方面原因：芯源微管销售、治理尚未与北方华创融为一体；用于新产品的研发用度大幅提高。

随着新产品出货量增长，毛利润率、用度率将显著改善，北方华创盈利能力将上到一个新台阶。

从两个指标看潜力

1）存货周转

北方华创存货分为四大类：原资料、在产品、产制品、周转资料。

随着经营规模的扩大，北方华创存货账面值稳步提高，并且与营收的比值存在长度为5~6个季度的周期。例如：

2023年Q1存货账面值151亿、相当于当季营收的390%（峰）； 2023年Q4,存货账面值增至170亿、相当于当季营收的217%（谷）； 2024年Q2存货账面值211亿、相当于当季营收的324%（峰）； 2024年Q4存货账面值236亿、相当于当季营收的248%（谷） 2025年Q2存货账面值311亿、相当于当季营收的392%（峰） 2025年Q4存货账面值286亿、相当于当季营收的238%（峰） 2026年Q1存货账面值286亿、相当于当季营收的277%（上升阶段）

2）合同负债

形成合同负债的重要原因是，已收全数或部门对价尚未推广对应的合同使命。

最近三年北方华创合同负债金额总体呈降落态势，其与季营收比值岁首大于岁暮：

2023年Q1，合同负债78.2亿、相当于当季营收的202%； …… …… 2023年Q4，合同负债83.2亿、相当于当季营收的106%； 2024年Q1，合同负债92.5亿、相当于当季营收的155%； …… …… 2024年Q4，合同负债62,2亿、相当于当季营收的65%； 2025年Q1，合同负债57.5亿、相当于当季营收的70%； …… …… 2025年Q4，合同负债42.9亿、相当于当季营收的36%； 2026年Q1，合同负债42亿、相当于当季营收的41%。

“某公司订单排到2028年”不定是功德，这意味着交付能力跟不上市场需要；錾宰菁词，不会停下来等一家企业。北方华创营收高速增长、合同负债迅速降落，足以注明有能力接住“泼天富贵”。

*以上分析仅供参考，不组成任何投资建议！

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