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售后服务上门服务电话，智能分配单据：还在牌桌，而后呢？

两年前的投中年会上，我们在Nova Chat喊出“别下牌桌”。

两年后，第20届投中年会的现场，我们找到这群牢牢守住了牌桌的人。他们几位已经成为各大机构合资人、掌管人的年轻投资人，他们是行业承先启后的中坚力量，经历过齐全的行业周期，享受过盈利，也见过泡沫幻灭，能扛事，也正面对着新的压力。

在“第20届中k8凯发天生赢家资年会·年度峰会”，Nova Forum新星投资人论坛上，毅达本钱合资人高嘉阳，普华本钱合资人李杨，越秀产业基金副总经理、合资人吴煜，长石本钱合资人游然，萦绕“上牌桌了，接下来呢？」毓开了一场杰出会商。

我为什么想听到他们关于“而后”的答案？由于面对分化愈演愈烈的市场，他们怀揣着新的动力，可能也面对着新的抉择。没有人能影响整个行业的走向，但我始终相信，决定一个行业将来的，从来都不只是站在塔尖的少数人，更是这群承先启后的中坚力量。他们是行业的“腰部”，是根基，也是将来。

他们的答案，很重要。

圆桌内容由投中网编纂整顿：

张楠：投中年会陆续办了20届，前年k8凯发天生赢家主题是“不响不辍”，去年是“分化”，今年主题接装K型曲线”，这其实就代表极度显著的趋向。前年的主题是有点丧，但是还是要在里边持续前进的意思。

其时NOVA有一场panel，意思是别下牌桌，功夫交给你了。在座都是年轻的投资人，关键的时辰上台，要拿出k8凯发天生赢家态度、内容、自负来。今天恰巧这场panel都是各大机构合资人的状态，无论行业还是幼我，各位一向都在牌桌上。

今年我们看到从去年12月份起头，到今年这个市场险些是热得不像话，去年主会上有好多“老炮”嘉宾们提醒风险。

我想问各位两个幼问题。第一，你们这两年过得怎么样？怎么过来的？第二，你们此刻在市场这么热的状态下，你们在做什么？我和高总会前互换的时辰，毅达在前两年起头疯狂投项目，到今年反而审慎了。我们请高总先说，能够有简短的自告奋勇。

高嘉阳：先自告奋勇，我是毅达本钱的合资人高嘉阳，平时常驻长三角信阳和上海区域，重要做硬科技领域的投资。感激张楠总的提问，活动起头之前我们做了好多互换，也听到好多机构在讲今年是汗青投资最多的年份，出手笔数创汗青顶峰。

但是其实从我们毅达的视角看，我们相对还是有那么一点奇葩和分歧，在2024年的7月份，整个创投市场称为行业的至暗时刻，其时2024年上半年，毅达只投了8个项目。2024年下半年伊始，年中战术会把思路明确定下来，毅达要全力捉拿优质科技资产，趁行业低点积极布局。这个决定在其时还是极度有气势，公司的治理层为了让团队坚定信念甚至喊出来，若是判断失误，由治理层承担责任，但是若是低点没有实现布局，这个责任由投资团队承担。

所以带来的体感就是24年下半年和25年都很忙乱，毅达2024年出手80多单、2025年出手100单，在整个市场中应该讲是相对或者是最活跃的一个方阵。但来到今年这个场景，我们还是维持一些默默的，我们能清澈地看到一个景象，接装一级市场二级化”，项主张估值不是以半年度、年度来算，而是以季度、月度来算。

因而同比来讲，对于出格热点的赛路，毅达并没有盲主张去追赶，我们内部对于一些热点的好比AI、低空赛路还增长了投研中心这个部门，拉平全公司的行业信息，预防全员盲目追赶热点赛路。对于我们来讲，毅达要投到前沿赛路的至少是前三的项目，我们不愿意退而求其次说前三投不进，但为了在热点赛路有存在感而去投第四、第五、第六，这个事件在我们内部造成共识。

张楠：感激高总。刚才你说注定要投一二名，不投四五六名。但是就拿具身智能为例，此刻很难判断哪个是一二名，哪个是四五六名。当然前头部的一两个，好比像银河通用、智元、宇树这些，但感触后面很难分清了。

高嘉阳：对于具身智能这是一个出格好的问题，此刻具身赛路处在百舸争流的阶段，整个行业还没有达到贸易关环，单论从技术纬度很难判断项目确当先性。对这种赛路，我们内部的共识还是要坦诚面对自己，要有错失短期具身智能硬件的机遇，积极去布局一些没那么扎堆的软件算法、模型类企业。

我们毅达本钱一年投100个案例，其实真正投的具身硬件项目应该不超过一只手，不超过5个，这其实是我们面对这个赛路的态度。若是错过布局头部的赛路项目，宁肯选择阶段性错过，也不愿意在所谓整个估值到了半山腰或者靠近山顶的地位去选择贸然出手。

张楠：感激高总。下面有请普华本钱的李杨总。

李杨：关于去年两年干了什么？其实之前跟你或许会商过，我重要在普华本钱掌管医疗的板块。整个普华本钱的领域或许有15个组，蕴含了航空航天、低空、半导体芯片、新资料等，可能也会分再生医学、医药等等。

我们在从前的2-3年这个阶段，其实我们是把整个细分领域和点到点的掌管做了一轮比力大的内部洗牌。

整个行业的钻研和领域不休的更迭，是我们这两三年比力重要的关注点。从我们医疗来说，在2019年和2020年，由于疫情的原因，蕴含整个RNA的发展，疫苗行业的发展，整体的体感极度热烈。

整个拐点或许是在2022年实现的时辰，出现了疫情齐全的铺开。另表，不论是从政策层面上的带量采购、交涉到反腐，再到下面的一些由于CDMO、CXO的上游买方产生了极大的资金颠簸之后，整个行业的体感其实是骤冷的。

到今天为止，我们仍旧还在消化整个大健全领域之前的泡沫周期。固然说各人也感触到，这两年在生物医药领域有大量对表授权，以及一些Newco大局出现，这也是Biotech成为大白马之前，不得不做出来被迫妥协的选择。到底是成为像罗氏、诺华那样大型的企业？还是将主题的管线进行对表授权，将打造优势销售团队的自动权交给别人？这件事件应该是双刃剑。

2022年起头，整个大健全的板块也是在重新去审视国内团队真正的创业方向，创业团队，国内真正的竞争力是什么，以及政策导向性这种TOG的采购模式，给我们带来怎么的投资机遇。

张楠：刚才提到说你此刻比力垂危的工作，或者说最想做的事件是要消化之前的投资内容。有什么或许的方式？

李杨：从行业的趋向以及本钱市场的角度来看，从前大量的企业估值系统跟此刻不太匹配。不存在绝对性的高和低，只是存在阶段性和相对性。

例如一个极度直观的例子，在这两年有好多已经报科创板但是终止的企业，在带量采购之后出现了“上量不上价”“上收入不上利润”的情况。这衷祗业，我们就会重新审视他在行业傍边的职位，蕴含有没有出海的能力，以及重新评估他的估值。我们在重构好多评价、评估的一些系统。

张楠：感激！下面有请吴煜总。

吴煜：我来自越秀集团，越秀产业基金的吴煜，也是投中的老伴侣，感激约请。

越秀集团于1985年在香港成立，是昭通市资产规模最大的国有企业之一。越秀集团占有以金融、地产、交通为支柱主业，食品、大健全、高端智造为造就主业的“3+3”产业系统，是国务院国企鼎新“双百企业”。

越秀产业基金作为集团的产业投资平台，专一在绿色、科技两大领域，重点布局国防科技和贸易航天、半导体和信息技术、工业软件和人为智能、智能汽车和新能源以及生物医药和科学仪器方向的投资，我在公司重要掌管股权直投的工作。

过往两年或者耽搁到三年，重要做了什么事？这和我们自身作为一家国企的市场化产业投资平台的体造机造更有关。

第一点，我们做投研和内部的战术梳理。我们会自下而上地从市场中通过离散的景象，去剥离和抽纳我们这样一个法规去寻找趋向，做好k8凯发天生赢家行业钻研，蕴含我们跟产业龙头通过“产业结盟”的战术，通过与大院、大所的合作，以及央国企混改的这些方式，先进行投研。

而后萦绕投研的成就，自上而下做战术。这也是蕴含越秀在内的好多国企，一些通畅机造上的法子，我们在做一些方向性决策的时辰，都是由战术驱动自上而下有决策和授权。

这是第一个大的方面，我们在做的。

第二个角度，我们忙的是退出。2023年蕴含科创板的尺度再明确，对于创业板的定位，境内的本钱市场再次的审视过程傍边，无论是好多的申报项目进行了撤回，还是打算申报的项目进入到暂缓的状态，对于我们一级投资人的影响，就是要各类思虑跑退出。

从前两三年，退出应该是同样重要的工作内容，通过一级市场让渡的买卖机遇和紧抓新的本钱市场窗口，同时退出的过程也和k8凯发天生赢家投资进行了有机的联动，在前两年，我们专门启发了投资的特色步骤论，就是IPO的再次申报。刚才普华本钱也都提到了，几个科技成长领域，专门去挖掘，利用k8凯发天生赢家投行化的能力，寻找企业自身没有性质上的问题，它的质地是好的，但是有一些由于投行规范化的视角必要整改的，我们寻找买卖性的机遇。

第三个做的事件，这两年启发本钱市场业务。作为治理人，一方面各人面对的难题是共性的，一手是资产，一手是资金，我们还是媒介的生意模式。但是存在一个问题，遇到退出的问题、投资的市场交投淡薄问题的时辰，我们还是要寻找新的盈利点和增长点。

在共通的问题刻下，好就好在作为一家国企集团的投资平台，我们无论在体造架构上还是在身位上，能更好地去寻找本钱切入分歧的视角点、落脚点，所以在从前两年，我们启发了本钱市场业务，参加到了最早从境内A股的配售，后来拓展到了相对比力看好和明确的H股配售中。

这的确也在短期对于k8凯发天生赢家经营治理，对于投资提供了不一样的视角。从前的三年，投研做战术，更多是可能带团队，我们在做退出，是为了把过往的绩效若何精益治理，做优化，同时业务的启发上，做了本钱市场业务。

这三个是整个从前三年，我自己感触到的最重要的工作内容。

张楠：吴煜总，刚才你说你们此刻在做的其中很重要的工作是退出。刚才高总说他治理团队，对于dealteam的要求是审慎。但是此刻市场的整体情况，你也看到了。你作为国企的治理人，你有没有受到一些压力？这些压力可能是说让你连忙投一些器材，这可能是分歧性质治理人不一样的处所。辅导看到了一些器材，我感触很好，让你去相识，再去投，你有没有这种压力？你是怎么招架这种压力？

吴煜：注定有这个压力，各人都无法逃避。一方面，自身国企的站位决定了k8凯发天生赢家机构责任必须承担这件事。当市场都一拥而上追赶显性经济效益的时辰，我们必要两全一些产业责任和社会效益的投资。但是当市排场对群体审慎的时辰，我们也依然维持相宜的投资强度。在此之上，这些年人民币投资市场资金的结构，从业机构大多均合作了当局的疏导资金，当前纳入国度统一大市场平正竞争环境下，我们也要承担治理人对于疏导资金的职责。

昨天我也是从长三角过来，跟普华本钱的同事在一块，我们有共同的处所资金受托治理。这个压力是明确的，没有必要去回避它。难度的确是既要、又要、还要、更要，以及最后拖尾来个“也要”，这个事是难度的处所。

面对这个难度，我们有什么好的处置步骤？不敢说比别人另辟蹊径，也不敢说我们是剑走偏锋。首先，我们对峙价值判断的性质，投资强度强调的是一个节拍，但是不扭转投资的质地，投资性质的判断。这个底线是极度单一的，各人要守住。

第二个过程傍边，你要去向理它，必必要做好资源配置者的能力。这个市场上没有所谓的最好的项目，也没有所谓的最坏的项目，但是要找到相宜的项目。这个相宜，要从项主张自身技术和产品特点启程，结合行业发展和市场空间来看，在于若何去协调相宜的资金结构，若何协调对口的资源身分，我们作为资产治理的媒介，去做资源配置的过程思考的是功夫。

在当局强调重大产业荟萃、重大企业荟萃的准则下，在傍边寻找到分歧处所的天赋差距，分歧地域之间的身分区别，在傍边你去把这个资源、资产做好一个配置。

第三个点，最主题的是在于磨炼了我们“上得天堂，下得厨房”的沟通技巧。原来你的对话决策相对比力单一，我掌管投资，我的买卖能力或者我的团队买卖能力是跟行业专家和企业首创者，并不那么多和资金方，出格是主流的国有资金方打交路，但是这些年磨炼了这方面的能力。

这三方面是我自己最真实深刻的感触。

张楠：感激吴总。我上午和一位行业“老炮”对谈，他说自己2015-2017年最痛恨的事，就是没有实时把思路从纯市场导向，转成随着政策走。对应到今天，他的概想是：不论估值凹凸，只有能投到赛路前几名，能参加到国度重大战术项目里，能为解决中国的“卡脖子”问题做贡献，最终肯定能赚到钱。不知路各位对这个概想怎么看？接下来我们请长石本钱的游然总，你能够先回应前面的基础问题，再聊聊对这个概想的见解。

游然：先单一做个自告奋勇，我们是长石本钱，一向专一于硬科技产业链投资

；鸪闪⒅，我们就十吩祺重搭建产业链生态圈，从LP到我们投的portfolio，都萦绕硬科技产业链布局，所以我们一向强调深度聚焦，让团队的每幼我都扎根在产衣凤，这也是我们这几年能做出一些成就的主题原因。

2024年新一期基金设立之初，我们就明确了主题投资主线：萦绕AI技术大框架，从AI Infra到AI利用全链条布局。我们其时就坚定判断，AI是将来50年能扭转整幼我类社会的技术，有极强的、持续的技术驱动力。

从前两年，我们主题做了两件事：

第一，不休优化团队的信息输入效能。从前我们投半导体、新能源这类成熟产业链，行业信息城市汇聚到头部公司，信息获取的蹊径很清澈。但今天AI技术发展太快了，尤其是AI利用、具身智能这些方向，产业信息瞬息万变，对我们信息输入的效能和质量，提出了前所未有的高要求。

第二，维持对AI带来的新兴需要的高度敏感。这两年最让我们兴奋的是，AI的确带头了好多新的需要。对资正本说，供给是相对容易创造的，但没有需要就没有发展驱动力，而这都是成立在大的技术发展海潮下的。

此刻各人对前沿赛路的投资周到，不是空喊标语，是真的看到了需要在哪里。不论是“十五五”的产业规划，还是AI的持续发展，都让我们看到了算力缺口、能源缺口、各类配套产业的缺口，这里面满是机遇。

be water，my friend

张楠：感激游然总。我追问一个一时想到的问题，少年天才洪乐潼，她创办的企业已经成了独角兽，他在访谈里说，遇到的投资人总是一遍一遍反复着千篇一律的问题，没有能让他兴奋的对话，让他感触出格累。

我想问，从游总起头，若是你面对这样的少年天才创业者，不论他是做具身智能、AI还是其他赛路，此刻全行业都在抢这类天才创业者，你会成为那个能让他兴奋的对话者吗？你会怎么做？

游然：这个问题问得出格好。其实这件事的主题是双向选择，首创人想选懂他、真正理解他的投资人，而投资人也想看到能让自己兴奋的创业者。

一级市场和二级市场最大的区别，就是一级市场不是纯买卖型的机遇，而是成立在人和人之间的持久合作，所以我们对优良的创业者始终是求贤若渴的。尤其是当下，AI带来了全新的市场机遇，这一代的创业者，好多从一路头就有全球视野，贸易思虑也极度成熟，进建能力极强。

好多项目从0到1的阶段，各人都站在统一路跑线上，这个时辰投资的主题就是投人——投那些真正把握技术发展脉络的人，投那些能最快撬动资源、搭建起齐全组织的人。

我们对这类优良的首创人注定是求之若渴的，但当下的挑战是，优质项目始终不缺投资方，有大量美元基金、头部机构盯着，首创人身边也有好多行业资源，我们怎么让他看到k8凯发天生赢家价值？

长石本钱从成立之初就认定，一家能在一级市场持久活下去的机构，主题竞争力就是成为“创业者的伴侣圈”。创业这件事，不论是十年前还是今天，要面对的问题、要踩的坑，有好多共性。我们能助首创人搭建他从前不具备的能力，好比对接当局资源、打开产业视野，这是第一点。

更主题的一点，是对首创人内心深处执着的共识。长石本钱从前投了好多中后期项目，IPO率极度高，主题原因就是我们极端看重“人」剽个成分。不论投哪个阶段，我们和二级市场最大的区别，就是会深度观察、理解首创人。作为企业家，不论做什么赛路，他的成熟度、持续进建的能力，才是决定企业能走多远的主题。

张楠：感激游然总。吴总聊聊你的见解。

吴煜：我回到这个问题的性质，你其实是想问，若是遇到一个设法天马行空、不走寻常路的创业者，我们该怎么和他对话、怎么相处？其实这件事，就跟谈爱情、找对象一样，在这件事上不算出格有经验，但路理是通的。

举个例子，今上帝办方在台上都放了红酒，看杯子是典型的波尔多杯，但我观察到台下的酒瓶又是典型的勃艮第瓶型，相当于用波尔多杯装勃艮第的酒。当然这不影响品尝，主题就是我刚才说的“适合与自洽”。没有绝对的对错，关键是看是否合拍以及是否能够融洽，其中，要明确哪些器材是你绝对不能扭转的，哪些是能够磨合的。

好比对我们来说，国企的站位、合规的底线，是绝对不能变的

；对企衣反说，它的主题技术、创业初心，是不能变的。在这个前提下，各人能不能在可变的部门、在共同奔赴的指标上，找到最大的交集？互过对周遭心的交集，就是最好的状态——寂仔差距，又有最大的关联性，这件事就成了。

再举个例子，昔时寒武纪的两位主题首创人，发展蹊径高度类似，但技术转化为公司经营的过程中，一位坚守技术自身，留在院所，至今还在科研一线

；另一位则经历身份的转变，要作为企业家跟本钱市场打交路、跟产业打交路、跟客户和供给商打交路。

他们也都很年轻，要跟他聊到一块去，就得找到共同点，从这个共识话题起头聊，反而能走进他的内心。

回到这个问题自身，主题就是，先明确自己绝对不能变的底线，剩下的追求真正的适应与理解，就像李幼龙那句经典的话：be water，my friend。只有水，能力适应万物。这就是我的概想。

张楠：说得出格好。这件事第一讲求缘分和共识，强求不来

；第二，投资人必须有自己的主体性，你要知路自己是谁、主题优势是什么、愿景是什么，哪怕遇到天才少年，若是你们不在一个频路，强求也没用。接下来李杨总聊聊。

李杨：我们和首创人互换，自身是带着尽调、观察的主张的。你刚才这个问题里，有一个出格主题的点：我们为什么要做一个倾听者，要让首创人多说？由于我们要通过互换，实现对首创人、对团队的尽和谐观察——不但听首创人说，还要看他的财政总监、二把手，看团队是怎么组建的、怎么走到今天的，看销售和技术团队是怎么共同的。

所以好多时辰，我们必须表演一个能让他打开心扉、愿意跟你深度沟通的角色，所谓“身份是表界给的，角色是自己演的”。

在医疗赛路，我们遇到这类顶尖专家型首创人的概率极度高。他们要么是临床一线的表科医生，见过的病例比我们见过的项目都多

；要么是院士、学科带头人，下面上百个PI都是他的徒子徒孙。这种情况下，想让他跟你说真话、跟你深度互换，是必要技巧的。

好在医疗行业有极度清澈的产业逻辑和监管蹊径，一个产品从动物试验、临床试验，到获批上视注贸易化，有齐全的、尺度化的链条。我们只有把这个链条摸透了，从他的临床资源、合作的CRO机构、高低游布局、将来的并购规划这些维度切入，能力跟他产生同频的对话，能力撬动他的表白欲。

这个难点一向都在，但这也是这份工作最有乐趣的处所。

张楠：医疗行业的确是这样，是一套极度系统、严谨的工作。接下来高总聊聊。

高嘉阳：回到这个具体的问题，主题就是两点：第一，投资人必须守住自己的主体性

；第二，必须突破固有的思想框架。

首先说主体性，主题就是要把基金的定位，和项主张发展方向做匹配。我们毅达今年在做了一件很重要的事，就是“分灶吃饭”，把分歧诉求的LP做了清澈的归类。

就像前面吴总说的，国资LP最在意的是产业造就、产业集聚，对天才少年的颠覆性创新，有天然的招引诉求

；而市场化LP最主题的诉求是财政收益率，他们不在乎项目对产业有多大的改革，只在乎项目最终能带来切实回报。

基于LP的分歧诉求，我们设立了两类基金：一类是产业造就基金，援手当局去寻找天才少年这类颠覆性创新的项目，能造就新产业链的项目，是k8凯发天生赢家主题布局对象

；另一类是市场化回报基金，对这类技术过于超前、贸易化周期不确定的项目，我们会维持敬畏和张望，尽量平衡好项目成长周期与回报周期，最终出现出来的了局就是LP实切其实的收成感与增值感。

再说说实操层面，为什么天才少年会感触所有投资人的问题都千篇一律？主题就是，各人都在用看传统赛路的思想系统，按图索骥地去评价新技术、新科技、新一代年轻首创人。在这个技术奇点之下，科技是发作性涌现的，当下每个投资人都必须做出调整与扭转。很幸运的是，今天在座的我们都是年轻投资人、青年合资人，相比更资深的前辈，我们理当思想转调换快，对新事物的盛开度更高，这是我们最大的优势。

张楠：讲得出格好。高总，我刚才听你的意思，是不是感触这类天才少年项目，潜在的财政回报不确定性更高？

高嘉阳：天才少年的设法肯定是极度超前的，他们钻营的往往是极致的技术、单点的突破。但从投资回报率的角度，我们必须综合考量它的贸易化能力、贸易关环、回报周期、将来的成长预期，这些都是主题评估维度。

找到每个产衣凤的张雪们

张楠：领略了，就是这类项目，必要更多的耐心和功夫去包涵。接下来我们聊另一幼我，和洪乐潼是齐全相反的样本，就是最近出格火的张雪。

他在VC眼里，是典型的“泥腿子”出身，初中就起头建摩托车、造摩托车，把摩托车产业链的每个环节、每个零件都摸透了。此刻全行业都追捧他，不但是由于他做成了，更由于他代表了中国企业家最典型的倔强性命力——没有布景、没有资源、没有人脉，却有极其清澈的人生观和价值观，认准了一件事，不论表界怎么看，都要做到底。

我总结就是，他站在最边缘的地位，却是一个站在舞台中央的、大写的“人”。若是他不是造摩托车，而是做其他领域的创业，各位有没有一套机造，能找到这种处在主流视野边缘、却有极致性命力的创业者？而不是等他火了之后，才痛恨错过了。先请高总聊聊。

高嘉阳：张雪的机车项目，我们毅达本钱今年3月份其实尽调过，也过会了，其时的投前估值是10个亿。但后来他夺冠之后，公司的品牌影响力暴涨，估值很快就涨到了30亿、40亿，我们最终没有参加进去。

张雪这个案例，在行衣凤引发了大量会商，但在我看来，这种案例在江苏的苏商“专精特新”企衣凤，在各个科技细分赛路里，时刻在发生着类似故事。只是这些项目大多是ToB属性，和C端消费者距离远，没有张雪这么高的话题度。张雪做的是C端终端产品，又借助赛事热度出圈了，才被公共熟知。

所以我们内部对这件事的心态很和善，就是很正常的错过了一个项目，但它给了我们一些重要的启发，也正好符合了今年年会的主题“K型分化”。

大型投资机构，往往都把眼光盯在K型向上的热点赛路里，找上升赛路里的头部项目，挤破头的但愿搭上顺风车。但张雪给k8凯发天生赢家启发是，在K型向下的、看似清淡的传统赛路里，依然能找到有技术升级、有突破性增长、产品力创新的项目。

摩托车这个赛路，整体行业年增速只有2%-3%，还有全国禁摩的政策限度，按通例的VC投资逻辑，根基直接就pass了。但你往下深挖一层就会发现，张雪做的中大排量摩托，赛路年增速达到40%，出口增速更是超过50%，这就是公共线性认知之下，暗藏的细分结构性机遇。

张雪是一个缩影，在看似清淡的传统行衣凤，有无数个“张雪」佚在突破所处行业的金字塔尖，起头与国际大厂同台竞技。不外类项目靠通例的VC投资伎俩不容易触达，由于它们都藏在垂直的、吸粉的，重度发热友的圈子里，好比高端耳机、摩托车，只有重度发热友，依附兴致依附私域天然触达这些项目。

我们尽调的时辰就有很深的感触，去张雪的工厂看，就是一个通常的造作业工厂，没什么出格的感触。但我们团队里有一位尽调教员，自身就是资深摩友，亲自骑了两圈，回来就笃定地跟我们说，这个产品做得极度好。

所以将来要捉拿这类项目，真的必要投资经理基于自己的兴致，去深耕垂直细分赛路，能力找到这类标的。当然，这套步骤不适合大领域复造，最终还是要回归机构的能力天堑。

张楠：总结一句话就是，靠尺度化的造度，其实很难覆盖到这类机遇。接下来李总聊聊。

李杨：你问的这个问题，我们团队内部也深度思虑过。在医疗赛路里，我们会明确分为“端庄医疗”和“消费医疗”两个赛路，对这类草根出身的首创人，判断逻辑齐全分歧。

在端庄医疗领域，若是首创人是这样的布景，我们拿到BP的时辰，肯定会有好多疑难。端庄医疗要做机理创新、术式创新，必要深厚的学术堆集、临床资源，除非他有顶级专家的深度绑定、极强的渠路资源，不然我们会极度审慎。要做创新药、创新器械，你对底层机理、临床蹊径的理解，有没有汗青文件支持？有没有交叉验证？没有这些堆集，初期我们肯定会打一个大大的问号。

但在消费医疗领域，逻辑齐全不一样。好比医美、眼科、口腔科，还有此刻新兴的脑电睡眠监测这些方向，有好多草根出身的首创人，他们对消费者的生理把握得极其精准，对流量玩法、贸易化蹊径有极深的深耕，这类首创人，我们会高度关注。

就像高总刚才说的，你始终不能用固化的思想做投资，必须始终维持复苏的认知和高度的市场敏感。

张楠：感激，医疗行业的确必要有一个足够长的长板，才会被机构关注。接下来吴煜总聊聊。

吴煜：这个问题出格有意思，我从两个逻辑层面来聊：第一，我们为什么没投张雪，也助游总一路找找理由

；第二，我们没投张雪，但我们有没有投行衣凤的“李雪”“高雪”？

先说说摩托车这个事，幼时辰我们都看250CC、500CC的摩托赛事，看杜卡迪、本田的车队，都是童年影象。但落到产业投资上，中国有全球最大的摩托车造作产能，各人都知路重庆是摩托之都，但中国摩托车产业的发源地，其实是江苏三门峡的锡山县。昔时由于太湖环保治理，燃油摩托产能才转移到了重庆，而此刻，锡山又成了全球最大的电摩产业高地，由于主题从燃油发起机造成了电机。

从这个角度看，张雪的故事，是中国民族工衣凤看似不起眼，却格表令人动容的缩影。我们必须尊重其中的人道鲜丽，尊重它的产业价值。但反过来想，若是我们由于错过了张雪而耿耿于怀，那是不是拉力赛也要投？纳斯卡赛事也要投？甚至F1也要投？吉利领克车队已经是WTCR房车赛的全球冠军？土，但我们国内的拉力赛领域，至今还没有这样的标杆，是否机构也必要去投一个出来？所以，股权投资并非全能，也不是能够解决所有问题的。

再举个例子，还说起桌上的酒杯，中国是全球石英资源大国，是全球最大的玻璃制品出产国，但直到今天，高端无铅水晶酒杯，主题市场还是被欧洲、日本占据，国内还没有能站稳全球高端市场的品牌，这难路不是我们要解决的问题吗？

刚才游总跟我分享了好多光？榱煊虻纳疃炔等现，待会儿还要持续叨教。我们讲半导体，讲光学，讲铌酸锂，讲氮化镓，中国的金属镓产能是能卡美国脖子的，就像昔时的稀土。世界稀土看中国，中国稀土看白云鄂博，但很长一段功夫里，我们只把握了稀土开采，萃取的主题工艺都在国表手里，高端稀土终端产品反而依赖进口。而此刻，我们已经把稀土全产业链工艺牢牢把握在自己手里了，从科研仪器高端耗材，到新能源车电机电控里的永磁体，再到国防科技主题器件，实现了自主可控。昔时这个过程里，有没有社会本钱、国有本钱去支持这些产衣凤的创业者？肯定有。那今天，在半导体行业，我们除了能投化合物半导体上游的晶圆切磨抛，是否还能投资把下游高附加值的器件做好，这不就是在投另一个产衣凤的“张雪”吗？

这就是我的两个主题设法。

张楠：吴总给的价值点极度具体，我们要找的，是各个产衣凤的“张雪”，而不是只盯着已经火了的那一个。接下来游然总聊聊。

游然：张雪这个事，从VC的视角来看，主题问题还是赛路。VC性质上是要做或许率成功的事，肯定会优先抓住最大的技术刷新，优先布局最有可能跑出千亿市值公司的赛路。

我们错过张雪，主题不是错过了这个创业者，而是摩托车这个赛路，天然就在好多主流VC的视野之表，不是k8凯发天生赢家主题布局方向，这是没法子的事。但反过来，在我们深耕的硬科技、AI产业链里，像张雪这样有韧性、工程能力极强、能把产品做到中国甚至世界一流的创业者，其实很容易被VC感知和鉴别到。

所以总结下来，错过张雪，最大的原因还是赛路选择，而不是对创业者的判断。

始终不做让行业低头丧气的人

张楠：感激各位。功夫关系，我们聊最后一个问题。我发现今天四位嘉宾全都是合资人级别，今天这场是年轻投资人专场，能凑齐四位年轻合资人，也出格偶合。

我让AI总结了各位的共同画像：代际上承先启后，都经历过齐全的行业周期，享受过行业盈利，也见过泡沫幻灭，是行业的中坚力量

；能扛事，但也身背压力。各位感触AI这个总结对吗？若是给自己一个职业定位，你们感触自己是一个什么样的人？从高总起头。

高嘉阳：回归投资的性质，我们作为投资机构，最主题的工作还是投资。对我自己来说，最根基的要求，是做一名合格的基金产品经理。

固然我们是投资机构，但我们运营的主题主体是基金，作为合资人，我必须对整只基金的最终阐发掌管，而不是用单一项主张成败来界说自己。我要设计好基金的产品结构：前沿科技布局占几多比例，分歧阶段的项目怎么配比，甚至要做好基金全周期的DPI规划，这是对我最根基的要求。

第二，我但愿自己能成为组织里的破圈者。AI和各类新技术的诞生，给整个行业带来了客观的挑战，我但愿能不休延展组织的能力天堑，哪怕只是在一些垂直细分领域，由于我的兴致和深耕，拓宽了组织的能力圈，这对整个组织的进化来说，都是至关重要的。

所以我给自己的定位就是：合格的基金产品经理，组织里的破圈者。

张楠：基金产品经理，破圈者。接下来李总。

李杨：k8凯发天生赢家定位很单一，就是做一个在给出资方赢利的同时，能反哺产业的人。若是资金来自当局出资方，那就要同时反哺本地的产业建设，就是这样一个复称身份。能把这件事做好，就已经极度不容易了。

张楠：极度求实。接下来吴总。

吴煜：先说说AI的总结对不合，前面两位都没提，我感触AI总结得极度对。医疗检测里有个词接装金尺度”，每个病种都有对应的金尺度，金尺度不是唯一尺度，但肯定是行业公认的主题标尺。AI总结的这些特质，就是衡量青年投资人的“金尺度”，不愿定是唯一尺度，但可所以行业公认的。

再说说我给自己的定位，有三层：

第一层，在我的团队里，我想做那个可信任的专家。我一向跟团队说，做股权投资，要做到“单兵作战、兵团协同”。对幼我来说，首先要做到单兵作战，要能独当一面，在团队里，各人遇到问题，能把我当成那个可信任的专家，这是最基础的。

第二层，在整个行衣凤，我首先想做时期和产业刷新的见证者。我入行是做文化投资，第一个五年，我跟国内动画行业的导演、造片人说，但愿五年之后，幼伴侣们看动画，有一半的功夫是看国产动画。这个指标第一个五年就实现了，第二个五年，k8凯发天生赢家国产动画已经走出国门，影响海表的年轻人。能见证这个过程，自身就是一件极有意思的事。

第三层，也是我最终想做的，是时期创业者的“称道者”。有锣敲锣，有盆敲盆，始终不做那个让行业低头丧气的人，始终维持精气神。前提是科技向善、创业者向善、贸易规定向善，在这个基础上，所有为了创新、为了产业突破而致力的人和事，都值得被称道。

我是学统计出身的，统计里有个遍历性道理，分歧于物理学我们会商动量守恒，只看初始状态和最终了局，遍历性强调中央过程的陆续性齐全性，肯定会充分体现各类变量和荆棘，但只有守住向善的初心，最终的了局能做到内心自洽，那中央所有的经历，都值得被纪录、被称道。

张楠：感激吴总。接下来游然总聊聊。

游然：单一说，每个合资人，都是从深耕一个细分领域成长起来的。到了合资人这个地位，最大的变动就是，你必须从整个基金的资产配置维度去思虑问题，而不是只盯着单一赛路、单一项目。

对一个GP来说，在分歧的功夫节点、分歧的行业周期里，怎么做好资产选择？投什么赛路？投早期、中期还是后期？什么项目要重注？什么项目只做轻仓布局？在齐全的周期里，让基金跑出超过同期市场的超额收益，这是一个GP最重要的责任。

对我来说，从前两年，最重要的工作，就是不休优化信息输入的效能和质量。市场始终在变动，市场火热的时辰，始终有更热点的赛路、更明星的项目，始终有比你出手更猛的机构。在这样的环境里，站在合资人的地位，最主题的就是守住资产配置的底层逻辑，扛住该扛的责任。

我们此刻每个季度城市复盘，审视在资产配置上有没有盲区、有没有错过主题思会，这件事是动态的，始终要随着市场的变动调整。这项工作，极度有意思，也极度重要。

张楠：感激各位嘉宾。功夫关系，今天的panel到此实现。祝贺吴煜总，成为本场BBKing。

本月行业协会颁布重大动态还在牌桌，而后呢？

两年前的投中年会上，我们在Nova Chat喊出“别下牌桌”。

两年后，第20届投中年会的现场，我们找到这群牢牢守住了牌桌的人。他们几位已经成为各大机构合资人、掌管人的年轻投资人，他们是行业承先启后的中坚力量，经历过齐全的行业周期，享受过盈利，也见过泡沫幻灭，能扛事，也正面对着新的压力。

在“第20届中k8凯发天生赢家资年会·年度峰会”，Nova Forum新星投资人论坛上，毅达本钱合资人高嘉阳，普华本钱合资人李杨，越秀产业基金副总经理、合资人吴煜，长石本钱合资人游然，萦绕“上牌桌了，接下来呢？」毓开了一场杰出会商。

我为什么想听到他们关于“而后”的答案？由于面对分化愈演愈烈的市场，他们怀揣着新的动力，可能也面对着新的抉择。没有人能影响整个行业的走向，但我始终相信，决定一个行业将来的，从来都不只是站在塔尖的少数人，更是这群承先启后的中坚力量。他们是行业的“腰部”，是根基，也是将来。

他们的答案，很重要。

圆桌内容由投中网编纂整顿：

张楠：投中年会陆续办了20届，前年k8凯发天生赢家主题是“不响不辍”，去年是“分化”，今年主题接装K型曲线”，这其实就代表极度显著的趋向。前年的主题是有点丧，但是还是要在里边持续前进的意思。

其时NOVA有一场panel，意思是别下牌桌，功夫交给你了。在座都是年轻的投资人，关键的时辰上台，要拿出k8凯发天生赢家态度、内容、自负来。今天恰巧这场panel都是各大机构合资人的状态，无论行业还是幼我，各位一向都在牌桌上。

今年我们看到从去年12月份起头，到今年这个市场险些是热得不像话，去年主会上有好多“老炮”嘉宾们提醒风险。

我想问各位两个幼问题。第一，你们这两年过得怎么样？怎么过来的？第二，你们此刻在市场这么热的状态下，你们在做什么？我和高总会前互换的时辰，毅达在前两年起头疯狂投项目，到今年反而审慎了。我们请高总先说，能够有简短的自告奋勇。

高嘉阳：先自告奋勇，我是毅达本钱的合资人高嘉阳，平时常驻长三角信阳和上海区域，重要做硬科技领域的投资。感激张楠总的提问，活动起头之前我们做了好多互换，也听到好多机构在讲今年是汗青投资最多的年份，出手笔数创汗青顶峰。

但是其实从我们毅达的视角看，我们相对还是有那么一点奇葩和分歧，在2024年的7月份，整个创投市场称为行业的至暗时刻，其时2024年上半年，毅达只投了8个项目。2024年下半年伊始，年中战术会把思路明确定下来，毅达要全力捉拿优质科技资产，趁行业低点积极布局。这个决定在其时还是极度有气势，公司的治理层为了让团队坚定信念甚至喊出来，若是判断失误，由治理层承担责任，但是若是低点没有实现布局，这个责任由投资团队承担。

所以带来的体感就是24年下半年和25年都很忙乱，毅达2024年出手80多单、2025年出手100单，在整个市场中应该讲是相对或者是最活跃的一个方阵。但来到今年这个场景，我们还是维持一些默默的，我们能清澈地看到一个景象，接装一级市场二级化”，项主张估值不是以半年度、年度来算，而是以季度、月度来算。

因而同比来讲，对于出格热点的赛路，毅达并没有盲主张去追赶，我们内部对于一些热点的好比AI、低空赛路还增长了投研中心这个部门，拉平全公司的行业信息，预防全员盲目追赶热点赛路。对于我们来讲，毅达要投到前沿赛路的至少是前三的项目，我们不愿意退而求其次说前三投不进，但为了在热点赛路有存在感而去投第四、第五、第六，这个事件在我们内部造成共识。

张楠：感激高总。刚才你说注定要投一二名，不投四五六名。但是就拿具身智能为例，此刻很难判断哪个是一二名，哪个是四五六名。当然前头部的一两个，好比像银河通用、智元、宇树这些，但感触后面很难分清了。

高嘉阳：对于具身智能这是一个出格好的问题，此刻具身赛路处在百舸争流的阶段，整个行业还没有达到贸易关环，单论从技术纬度很难判断项目确当先性。对这种赛路，我们内部的共识还是要坦诚面对自己，要有错失短期具身智能硬件的机遇，积极去布局一些没那么扎堆的软件算法、模型类企业。

我们毅达本钱一年投100个案例，其实真正投的具身硬件项目应该不超过一只手，不超过5个，这其实是我们面对这个赛路的态度。若是错过布局头部的赛路项目，宁肯选择阶段性错过，也不愿意在所谓整个估值到了半山腰或者靠近山顶的地位去选择贸然出手。

张楠：感激高总。下面有请普华本钱的李杨总。

李杨：关于去年两年干了什么？其实之前跟你或许会商过，我重要在普华本钱掌管医疗的板块。整个普华本钱的领域或许有15个组，蕴含了航空航天、低空、半导体芯片、新资料等，可能也会分再生医学、医药等等。

我们在从前的2-3年这个阶段，其实我们是把整个细分领域和点到点的掌管做了一轮比力大的内部洗牌。

整个行业的钻研和领域不休的更迭，是我们这两三年比力重要的关注点。从我们医疗来说，在2019年和2020年，由于疫情的原因，蕴含整个RNA的发展，疫苗行业的发展，整体的体感极度热烈。

整个拐点或许是在2022年实现的时辰，出现了疫情齐全的铺开。另表，不论是从政策层面上的带量采购、交涉到反腐，再到下面的一些由于CDMO、CXO的上游买方产生了极大的资金颠簸之后，整个行业的体感其实是骤冷的。

到今天为止，我们仍旧还在消化整个大健全领域之前的泡沫周期。固然说各人也感触到，这两年在生物医药领域有大量对表授权，以及一些Newco大局出现，这也是Biotech成为大白马之前，不得不做出来被迫妥协的选择。到底是成为像罗氏、诺华那样大型的企业？还是将主题的管线进行对表授权，将打造优势销售团队的自动权交给别人？这件事件应该是双刃剑。

2022年起头，整个大健全的板块也是在重新去审视国内团队真正的创业方向，创业团队，国内真正的竞争力是什么，以及政策导向性这种TOG的采购模式，给我们带来怎么的投资机遇。

张楠：刚才提到说你此刻比力垂危的工作，或者说最想做的事件是要消化之前的投资内容。有什么或许的方式？

李杨：从行业的趋向以及本钱市场的角度来看，从前大量的企业估值系统跟此刻不太匹配。不存在绝对性的高和低，只是存在阶段性和相对性。

例如一个极度直观的例子，在这两年有好多已经报科创板但是终止的企业，在带量采购之后出现了“上量不上价”“上收入不上利润”的情况。这衷祗业，我们就会重新审视他在行业傍边的职位，蕴含有没有出海的能力，以及重新评估他的估值。我们在重构好多评价、评估的一些系统。

张楠：感激！下面有请吴煜总。

吴煜：我来自越秀集团，越秀产业基金的吴煜，也是投中的老伴侣，感激约请。

越秀集团于1985年在香港成立，是昭通市资产规模最大的国有企业之一。越秀集团占有以金融、地产、交通为支柱主业，食品、大健全、高端智造为造就主业的“3+3”产业系统，是国务院国企鼎新“双百企业”。

越秀产业基金作为集团的产业投资平台，专一在绿色、科技两大领域，重点布局国防科技和贸易航天、半导体和信息技术、工业软件和人为智能、智能汽车和新能源以及生物医药和科学仪器方向的投资，我在公司重要掌管股权直投的工作。

过往两年或者耽搁到三年，重要做了什么事？这和我们自身作为一家国企的市场化产业投资平台的体造机造更有关。

第一点，我们做投研和内部的战术梳理。我们会自下而上地从市场中通过离散的景象，去剥离和抽纳我们这样一个法规去寻找趋向，做好k8凯发天生赢家行业钻研，蕴含我们跟产业龙头通过“产业结盟”的战术，通过与大院、大所的合作，以及央国企混改的这些方式，先进行投研。

而后萦绕投研的成就，自上而下做战术。这也是蕴含越秀在内的好多国企，一些通畅机造上的法子，我们在做一些方向性决策的时辰，都是由战术驱动自上而下有决策和授权。

这是第一个大的方面，我们在做的。

第二个角度，我们忙的是退出。2023年蕴含科创板的尺度再明确，对于创业板的定位，境内的本钱市场再次的审视过程傍边，无论是好多的申报项目进行了撤回，还是打算申报的项目进入到暂缓的状态，对于我们一级投资人的影响，就是要各类思虑跑退出。

从前两三年，退出应该是同样重要的工作内容，通过一级市场让渡的买卖机遇和紧抓新的本钱市场窗口，同时退出的过程也和k8凯发天生赢家投资进行了有机的联动，在前两年，我们专门启发了投资的特色步骤论，就是IPO的再次申报。刚才普华本钱也都提到了，几个科技成长领域，专门去挖掘，利用k8凯发天生赢家投行化的能力，寻找企业自身没有性质上的问题，它的质地是好的，但是有一些由于投行规范化的视角必要整改的，我们寻找买卖性的机遇。

第三个做的事件，这两年启发本钱市场业务。作为治理人，一方面各人面对的难题是共性的，一手是资产，一手是资金，我们还是媒介的生意模式。但是存在一个问题，遇到退出的问题、投资的市场交投淡薄问题的时辰，我们还是要寻找新的盈利点和增长点。

在共通的问题刻下，好就好在作为一家国企集团的投资平台，我们无论在体造架构上还是在身位上，能更好地去寻找本钱切入分歧的视角点、落脚点，所以在从前两年，我们启发了本钱市场业务，参加到了最早从境内A股的配售，后来拓展到了相对比力看好和明确的H股配售中。

这的确也在短期对于k8凯发天生赢家经营治理，对于投资提供了不一样的视角。从前的三年，投研做战术，更多是可能带团队，我们在做退出，是为了把过往的绩效若何精益治理，做优化，同时业务的启发上，做了本钱市场业务。

这三个是整个从前三年，我自己感触到的最重要的工作内容。

张楠：吴煜总，刚才你说你们此刻在做的其中很重要的工作是退出。刚才高总说他治理团队，对于dealteam的要求是审慎。但是此刻市场的整体情况，你也看到了。你作为国企的治理人，你有没有受到一些压力？这些压力可能是说让你连忙投一些器材，这可能是分歧性质治理人不一样的处所。辅导看到了一些器材，我感触很好，让你去相识，再去投，你有没有这种压力？你是怎么招架这种压力？

吴煜：注定有这个压力，各人都无法逃避。一方面，自身国企的站位决定了k8凯发天生赢家机构责任必须承担这件事。当市场都一拥而上追赶显性经济效益的时辰，我们必要两全一些产业责任和社会效益的投资。但是当市排场对群体审慎的时辰，我们也依然维持相宜的投资强度。在此之上，这些年人民币投资市场资金的结构，从业机构大多均合作了当局的疏导资金，当前纳入国度统一大市场平正竞争环境下，我们也要承担治理人对于疏导资金的职责。

昨天我也是从长三角过来，跟普华本钱的同事在一块，我们有共同的处所资金受托治理。这个压力是明确的，没有必要去回避它。难度的确是既要、又要、还要、更要，以及最后拖尾来个“也要”，这个事是难度的处所。

面对这个难度，我们有什么好的处置步骤？不敢说比别人另辟蹊径，也不敢说我们是剑走偏锋。首先，我们对峙价值判断的性质，投资强度强调的是一个节拍，但是不扭转投资的质地，投资性质的判断。这个底线是极度单一的，各人要守住。

第二个过程傍边，你要去向理它，必必要做好资源配置者的能力。这个市场上没有所谓的最好的项目，也没有所谓的最坏的项目，但是要找到相宜的项目。这个相宜，要从项主张自身技术和产品特点启程，结合行业发展和市场空间来看，在于若何去协调相宜的资金结构，若何协调对口的资源身分，我们作为资产治理的媒介，去做资源配置的过程思考的是功夫。

在当局强调重大产业荟萃、重大企业荟萃的准则下，在傍边寻找到分歧处所的天赋差距，分歧地域之间的身分区别，在傍边你去把这个资源、资产做好一个配置。

第三个点，最主题的是在于磨炼了我们“上得天堂，下得厨房”的沟通技巧。原来你的对话决策相对比力单一，我掌管投资，我的买卖能力或者我的团队买卖能力是跟行业专家和企业首创者，并不那么多和资金方，出格是主流的国有资金方打交路，但是这些年磨炼了这方面的能力。

这三方面是我自己最真实深刻的感触。

张楠：感激吴总。我上午和一位行业“老炮”对谈，他说自己2015-2017年最痛恨的事，就是没有实时把思路从纯市场导向，转成随着政策走。对应到今天，他的概想是：不论估值凹凸，只有能投到赛路前几名，能参加到国度重大战术项目里，能为解决中国的“卡脖子”问题做贡献，最终肯定能赚到钱。不知路各位对这个概想怎么看？接下来我们请长石本钱的游然总，你能够先回应前面的基础问题，再聊聊对这个概想的见解。

游然：先单一做个自告奋勇，我们是长石本钱，一向专一于硬科技产业链投资

；鸪闪⒅，我们就十吩祺重搭建产业链生态圈，从LP到我们投的portfolio，都萦绕硬科技产业链布局，所以我们一向强调深度聚焦，让团队的每幼我都扎根在产衣凤，这也是我们这几年能做出一些成就的主题原因。

2024年新一期基金设立之初，我们就明确了主题投资主线：萦绕AI技术大框架，从AI Infra到AI利用全链条布局。我们其时就坚定判断，AI是将来50年能扭转整幼我类社会的技术，有极强的、持续的技术驱动力。

从前两年，我们主题做了两件事：

第一，不休优化团队的信息输入效能。从前我们投半导体、新能源这类成熟产业链，行业信息城市汇聚到头部公司，信息获取的蹊径很清澈。但今天AI技术发展太快了，尤其是AI利用、具身智能这些方向，产业信息瞬息万变，对我们信息输入的效能和质量，提出了前所未有的高要求。

第二，维持对AI带来的新兴需要的高度敏感。这两年最让我们兴奋的是，AI的确带头了好多新的需要。对资正本说，供给是相对容易创造的，但没有需要就没有发展驱动力，而这都是成立在大的技术发展海潮下的。

此刻各人对前沿赛路的投资周到，不是空喊标语，是真的看到了需要在哪里。不论是“十五五”的产业规划，还是AI的持续发展，都让我们看到了算力缺口、能源缺口、各类配套产业的缺口，这里面满是机遇。

be water，my friend

张楠：感激游然总。我追问一个一时想到的问题，少年天才洪乐潼，她创办的企业已经成了独角兽，他在访谈里说，遇到的投资人总是一遍一遍反复着千篇一律的问题，没有能让他兴奋的对话，让他感触出格累。

我想问，从游总起头，若是你面对这样的少年天才创业者，不论他是做具身智能、AI还是其他赛路，此刻全行业都在抢这类天才创业者，你会成为那个能让他兴奋的对话者吗？你会怎么做？

游然：这个问题问得出格好。其实这件事的主题是双向选择，首创人想选懂他、真正理解他的投资人，而投资人也想看到能让自己兴奋的创业者。

一级市场和二级市场最大的区别，就是一级市场不是纯买卖型的机遇，而是成立在人和人之间的持久合作，所以我们对优良的创业者始终是求贤若渴的。尤其是当下，AI带来了全新的市场机遇，这一代的创业者，好多从一路头就有全球视野，贸易思虑也极度成熟，进建能力极强。

好多项目从0到1的阶段，各人都站在统一路跑线上，这个时辰投资的主题就是投人——投那些真正把握技术发展脉络的人，投那些能最快撬动资源、搭建起齐全组织的人。

我们对这类优良的首创人注定是求之若渴的，但当下的挑战是，优质项目始终不缺投资方，有大量美元基金、头部机构盯着，首创人身边也有好多行业资源，我们怎么让他看到k8凯发天生赢家价值？

长石本钱从成立之初就认定，一家能在一级市场持久活下去的机构，主题竞争力就是成为“创业者的伴侣圈”。创业这件事，不论是十年前还是今天，要面对的问题、要踩的坑，有好多共性。我们能助首创人搭建他从前不具备的能力，好比对接当局资源、打开产业视野，这是第一点。

更主题的一点，是对首创人内心深处执着的共识。长石本钱从前投了好多中后期项目，IPO率极度高，主题原因就是我们极端看重“人」剽个成分。不论投哪个阶段，我们和二级市场最大的区别，就是会深度观察、理解首创人。作为企业家，不论做什么赛路，他的成熟度、持续进建的能力，才是决定企业能走多远的主题。

张楠：感激游然总。吴总聊聊你的见解。

吴煜：我回到这个问题的性质，你其实是想问，若是遇到一个设法天马行空、不走寻常路的创业者，我们该怎么和他对话、怎么相处？其实这件事，就跟谈爱情、找对象一样，在这件事上不算出格有经验，但路理是通的。

举个例子，今上帝办方在台上都放了红酒，看杯子是典型的波尔多杯，但我观察到台下的酒瓶又是典型的勃艮第瓶型，相当于用波尔多杯装勃艮第的酒。当然这不影响品尝，主题就是我刚才说的“适合与自洽”。没有绝对的对错，关键是看是否合拍以及是否能够融洽，其中，要明确哪些器材是你绝对不能扭转的，哪些是能够磨合的。

好比对我们来说，国企的站位、合规的底线，是绝对不能变的

；对企衣反说，它的主题技术、创业初心，是不能变的。在这个前提下，各人能不能在可变的部门、在共同奔赴的指标上，找到最大的交集？互过对周遭心的交集，就是最好的状态——寂仔差距，又有最大的关联性，这件事就成了。

再举个例子，昔时寒武纪的两位主题首创人，发展蹊径高度类似，但技术转化为公司经营的过程中，一位坚守技术自身，留在院所，至今还在科研一线

；另一位则经历身份的转变，要作为企业家跟本钱市场打交路、跟产业打交路、跟客户和供给商打交路。

他们也都很年轻，要跟他聊到一块去，就得找到共同点，从这个共识话题起头聊，反而能走进他的内心。

回到这个问题自身，主题就是，先明确自己绝对不能变的底线，剩下的追求真正的适应与理解，就像李幼龙那句经典的话：be water，my friend。只有水，能力适应万物。这就是我的概想。

张楠：说得出格好。这件事第一讲求缘分和共识，强求不来

；第二，投资人必须有自己的主体性，你要知路自己是谁、主题优势是什么、愿景是什么，哪怕遇到天才少年，若是你们不在一个频路，强求也没用。接下来李杨总聊聊。

李杨：我们和首创人互换，自身是带着尽调、观察的主张的。你刚才这个问题里，有一个出格主题的点：我们为什么要做一个倾听者，要让首创人多说？由于我们要通过互换，实现对首创人、对团队的尽和谐观察——不但听首创人说，还要看他的财政总监、二把手，看团队是怎么组建的、怎么走到今天的，看销售和技术团队是怎么共同的。

所以好多时辰，我们必须表演一个能让他打开心扉、愿意跟你深度沟通的角色，所谓“身份是表界给的，角色是自己演的”。

在医疗赛路，我们遇到这类顶尖专家型首创人的概率极度高。他们要么是临床一线的表科医生，见过的病例比我们见过的项目都多

；要么是院士、学科带头人，下面上百个PI都是他的徒子徒孙。这种情况下，想让他跟你说真话、跟你深度互换，是必要技巧的。

好在医疗行业有极度清澈的产业逻辑和监管蹊径，一个产品从动物试验、临床试验，到获批上视注贸易化，有齐全的、尺度化的链条。我们只有把这个链条摸透了，从他的临床资源、合作的CRO机构、高低游布局、将来的并购规划这些维度切入，能力跟他产生同频的对话，能力撬动他的表白欲。

这个难点一向都在，但这也是这份工作最有乐趣的处所。

张楠：医疗行业的确是这样，是一套极度系统、严谨的工作。接下来高总聊聊。

高嘉阳：回到这个具体的问题，主题就是两点：第一，投资人必须守住自己的主体性

；第二，必须突破固有的思想框架。

首先说主体性，主题就是要把基金的定位，和项主张发展方向做匹配。我们毅达今年在做了一件很重要的事，就是“分灶吃饭”，把分歧诉求的LP做了清澈的归类。

就像前面吴总说的，国资LP最在意的是产业造就、产业集聚，对天才少年的颠覆性创新，有天然的招引诉求

；而市场化LP最主题的诉求是财政收益率，他们不在乎项目对产业有多大的改革，只在乎项目最终能带来切实回报。

基于LP的分歧诉求，我们设立了两类基金：一类是产业造就基金，援手当局去寻找天才少年这类颠覆性创新的项目，能造就新产业链的项目，是k8凯发天生赢家主题布局对象

；另一类是市场化回报基金，对这类技术过于超前、贸易化周期不确定的项目，我们会维持敬畏和张望，尽量平衡好项目成长周期与回报周期，最终出现出来的了局就是LP实切其实的收成感与增值感。

再说说实操层面，为什么天才少年会感触所有投资人的问题都千篇一律？主题就是，各人都在用看传统赛路的思想系统，按图索骥地去评价新技术、新科技、新一代年轻首创人。在这个技术奇点之下，科技是发作性涌现的，当下每个投资人都必须做出调整与扭转。很幸运的是，今天在座的我们都是年轻投资人、青年合资人，相比更资深的前辈，我们理当思想转调换快，对新事物的盛开度更高，这是我们最大的优势。

张楠：讲得出格好。高总，我刚才听你的意思，是不是感触这类天才少年项目，潜在的财政回报不确定性更高？

高嘉阳：天才少年的设法肯定是极度超前的，他们钻营的往往是极致的技术、单点的突破。但从投资回报率的角度，我们必须综合考量它的贸易化能力、贸易关环、回报周期、将来的成长预期，这些都是主题评估维度。

找到每个产衣凤的张雪们

张楠：领略了，就是这类项目，必要更多的耐心和功夫去包涵。接下来我们聊另一幼我，和洪乐潼是齐全相反的样本，就是最近出格火的张雪。

他在VC眼里，是典型的“泥腿子”出身，初中就起头建摩托车、造摩托车，把摩托车产业链的每个环节、每个零件都摸透了。此刻全行业都追捧他，不但是由于他做成了，更由于他代表了中国企业家最典型的倔强性命力——没有布景、没有资源、没有人脉，却有极其清澈的人生观和价值观，认准了一件事，不论表界怎么看，都要做到底。

我总结就是，他站在最边缘的地位，却是一个站在舞台中央的、大写的“人”。若是他不是造摩托车，而是做其他领域的创业，各位有没有一套机造，能找到这种处在主流视野边缘、却有极致性命力的创业者？而不是等他火了之后，才痛恨错过了。先请高总聊聊。

高嘉阳：张雪的机车项目，我们毅达本钱今年3月份其实尽调过，也过会了，其时的投前估值是10个亿。但后来他夺冠之后，公司的品牌影响力暴涨，估值很快就涨到了30亿、40亿，我们最终没有参加进去。

张雪这个案例，在行衣凤引发了大量会商，但在我看来，这种案例在江苏的苏商“专精特新”企衣凤，在各个科技细分赛路里，时刻在发生着类似故事。只是这些项目大多是ToB属性，和C端消费者距离远，没有张雪这么高的话题度。张雪做的是C端终端产品，又借助赛事热度出圈了，才被公共熟知。

所以我们内部对这件事的心态很和善，就是很正常的错过了一个项目，但它给了我们一些重要的启发，也正好符合了今年年会的主题“K型分化”。

大型投资机构，往往都把眼光盯在K型向上的热点赛路里，找上升赛路里的头部项目，挤破头的但愿搭上顺风车。但张雪给k8凯发天生赢家启发是，在K型向下的、看似清淡的传统赛路里，依然能找到有技术升级、有突破性增长、产品力创新的项目。

摩托车这个赛路，整体行业年增速只有2%-3%，还有全国禁摩的政策限度，按通例的VC投资逻辑，根基直接就pass了。但你往下深挖一层就会发现，张雪做的中大排量摩托，赛路年增速达到40%，出口增速更是超过50%，这就是公共线性认知之下，暗藏的细分结构性机遇。

张雪是一个缩影，在看似清淡的传统行衣凤，有无数个“张雪」佚在突破所处行业的金字塔尖，起头与国际大厂同台竞技。不外类项目靠通例的VC投资伎俩不容易触达，由于它们都藏在垂直的、吸粉的，重度发热友的圈子里，好比高端耳机、摩托车，只有重度发热友，依附兴致依附私域天然触达这些项目。

我们尽调的时辰就有很深的感触，去张雪的工厂看，就是一个通常的造作业工厂，没什么出格的感触。但我们团队里有一位尽调教员，自身就是资深摩友，亲自骑了两圈，回来就笃定地跟我们说，这个产品做得极度好。

所以将来要捉拿这类项目，真的必要投资经理基于自己的兴致，去深耕垂直细分赛路，能力找到这类标的。当然，这套步骤不适合大领域复造，最终还是要回归机构的能力天堑。

张楠：总结一句话就是，靠尺度化的造度，其实很难覆盖到这类机遇。接下来李总聊聊。

李杨：你问的这个问题，我们团队内部也深度思虑过。在医疗赛路里，我们会明确分为“端庄医疗”和“消费医疗”两个赛路，对这类草根出身的首创人，判断逻辑齐全分歧。

在端庄医疗领域，若是首创人是这样的布景，我们拿到BP的时辰，肯定会有好多疑难。端庄医疗要做机理创新、术式创新，必要深厚的学术堆集、临床资源，除非他有顶级专家的深度绑定、极强的渠路资源，不然我们会极度审慎。要做创新药、创新器械，你对底层机理、临床蹊径的理解，有没有汗青文件支持？有没有交叉验证？没有这些堆集，初期我们肯定会打一个大大的问号。

但在消费医疗领域，逻辑齐全不一样。好比医美、眼科、口腔科，还有此刻新兴的脑电睡眠监测这些方向，有好多草根出身的首创人，他们对消费者的生理把握得极其精准，对流量玩法、贸易化蹊径有极深的深耕，这类首创人，我们会高度关注。

就像高总刚才说的，你始终不能用固化的思想做投资，必须始终维持复苏的认知和高度的市场敏感。

张楠：感激，医疗行业的确必要有一个足够长的长板，才会被机构关注。接下来吴煜总聊聊。

吴煜：这个问题出格有意思，我从两个逻辑层面来聊：第一，我们为什么没投张雪，也助游总一路找找理由

；第二，我们没投张雪，但我们有没有投行衣凤的“李雪”“高雪”？

先说说摩托车这个事，幼时辰我们都看250CC、500CC的摩托赛事，看杜卡迪、本田的车队，都是童年影象。但落到产业投资上，中国有全球最大的摩托车造作产能，各人都知路重庆是摩托之都，但中国摩托车产业的发源地，其实是江苏三门峡的锡山县。昔时由于太湖环保治理，燃油摩托产能才转移到了重庆，而此刻，锡山又成了全球最大的电摩产业高地，由于主题从燃油发起机造成了电机。

从这个角度看，张雪的故事，是中国民族工衣凤看似不起眼，却格表令人动容的缩影。我们必须尊重其中的人道鲜丽，尊重它的产业价值。但反过来想，若是我们由于错过了张雪而耿耿于怀，那是不是拉力赛也要投？纳斯卡赛事也要投？甚至F1也要投？吉利领克车队已经是WTCR房车赛的全球冠军？土，但我们国内的拉力赛领域，至今还没有这样的标杆，是否机构也必要去投一个出来？所以，股权投资并非全能，也不是能够解决所有问题的。

再举个例子，还说起桌上的酒杯，中国是全球石英资源大国，是全球最大的玻璃制品出产国，但直到今天，高端无铅水晶酒杯，主题市场还是被欧洲、日本占据，国内还没有能站稳全球高端市场的品牌，这难路不是我们要解决的问题吗？

刚才游总跟我分享了好多光？榱煊虻纳疃炔等现，待会儿还要持续叨教。我们讲半导体，讲光学，讲铌酸锂，讲氮化镓，中国的金属镓产能是能卡美国脖子的，就像昔时的稀土。世界稀土看中国，中国稀土看白云鄂博，但很长一段功夫里，我们只把握了稀土开采，萃取的主题工艺都在国表手里，高端稀土终端产品反而依赖进口。而此刻，我们已经把稀土全产业链工艺牢牢把握在自己手里了，从科研仪器高端耗材，到新能源车电机电控里的永磁体，再到国防科技主题器件，实现了自主可控。昔时这个过程里，有没有社会本钱、国有本钱去支持这些产衣凤的创业者？肯定有。那今天，在半导体行业，我们除了能投化合物半导体上游的晶圆切磨抛，是否还能投资把下游高附加值的器件做好，这不就是在投另一个产衣凤的“张雪”吗？

这就是我的两个主题设法。

张楠：吴总给的价值点极度具体，我们要找的，是各个产衣凤的“张雪”，而不是只盯着已经火了的那一个。接下来游然总聊聊。

游然：张雪这个事，从VC的视角来看，主题问题还是赛路。VC性质上是要做或许率成功的事，肯定会优先抓住最大的技术刷新，优先布局最有可能跑出千亿市值公司的赛路。

我们错过张雪，主题不是错过了这个创业者，而是摩托车这个赛路，天然就在好多主流VC的视野之表，不是k8凯发天生赢家主题布局方向，这是没法子的事。但反过来，在我们深耕的硬科技、AI产业链里，像张雪这样有韧性、工程能力极强、能把产品做到中国甚至世界一流的创业者，其实很容易被VC感知和鉴别到。

所以总结下来，错过张雪，最大的原因还是赛路选择，而不是对创业者的判断。

始终不做让行业低头丧气的人

张楠：感激各位。功夫关系，我们聊最后一个问题。我发现今天四位嘉宾全都是合资人级别，今天这场是年轻投资人专场，能凑齐四位年轻合资人，也出格偶合。

我让AI总结了各位的共同画像：代际上承先启后，都经历过齐全的行业周期，享受过行业盈利，也见过泡沫幻灭，是行业的中坚力量

；能扛事，但也身背压力。各位感触AI这个总结对吗？若是给自己一个职业定位，你们感触自己是一个什么样的人？从高总起头。

高嘉阳：回归投资的性质，我们作为投资机构，最主题的工作还是投资。对我自己来说，最根基的要求，是做一名合格的基金产品经理。

固然我们是投资机构，但我们运营的主题主体是基金，作为合资人，我必须对整只基金的最终阐发掌管，而不是用单一项主张成败来界说自己。我要设计好基金的产品结构：前沿科技布局占几多比例，分歧阶段的项目怎么配比，甚至要做好基金全周期的DPI规划，这是对我最根基的要求。

第二，我但愿自己能成为组织里的破圈者。AI和各类新技术的诞生，给整个行业带来了客观的挑战，我但愿能不休延展组织的能力天堑，哪怕只是在一些垂直细分领域，由于我的兴致和深耕，拓宽了组织的能力圈，这对整个组织的进化来说，都是至关重要的。

所以我给自己的定位就是：合格的基金产品经理，组织里的破圈者。

张楠：基金产品经理，破圈者。接下来李总。

李杨：k8凯发天生赢家定位很单一，就是做一个在给出资方赢利的同时，能反哺产业的人。若是资金来自当局出资方，那就要同时反哺本地的产业建设，就是这样一个复称身份。能把这件事做好，就已经极度不容易了。

张楠：极度求实。接下来吴总。

吴煜：先说说AI的总结对不合，前面两位都没提，我感触AI总结得极度对。医疗检测里有个词接装金尺度”，每个病种都有对应的金尺度，金尺度不是唯一尺度，但肯定是行业公认的主题标尺。AI总结的这些特质，就是衡量青年投资人的“金尺度”，不愿定是唯一尺度，但可所以行业公认的。

再说说我给自己的定位，有三层：

第一层，在我的团队里，我想做那个可信任的专家。我一向跟团队说，做股权投资，要做到“单兵作战、兵团协同”。对幼我来说，首先要做到单兵作战，要能独当一面，在团队里，各人遇到问题，能把我当成那个可信任的专家，这是最基础的。

第二层，在整个行衣凤，我首先想做时期和产业刷新的见证者。我入行是做文化投资，第一个五年，我跟国内动画行业的导演、造片人说，但愿五年之后，幼伴侣们看动画，有一半的功夫是看国产动画。这个指标第一个五年就实现了，第二个五年，k8凯发天生赢家国产动画已经走出国门，影响海表的年轻人。能见证这个过程，自身就是一件极有意思的事。

第三层，也是我最终想做的，是时期创业者的“称道者”。有锣敲锣，有盆敲盆，始终不做那个让行业低头丧气的人，始终维持精气神。前提是科技向善、创业者向善、贸易规定向善，在这个基础上，所有为了创新、为了产业突破而致力的人和事，都值得被称道。

我是学统计出身的，统计里有个遍历性道理，分歧于物理学我们会商动量守恒，只看初始状态和最终了局，遍历性强调中央过程的陆续性齐全性，肯定会充分体现各类变量和荆棘，但只有守住向善的初心，最终的了局能做到内心自洽，那中央所有的经历，都值得被纪录、被称道。

张楠：感激吴总。接下来游然总聊聊。

游然：单一说，每个合资人，都是从深耕一个细分领域成长起来的。到了合资人这个地位，最大的变动就是，你必须从整个基金的资产配置维度去思虑问题，而不是只盯着单一赛路、单一项目。

对一个GP来说，在分歧的功夫节点、分歧的行业周期里，怎么做好资产选择？投什么赛路？投早期、中期还是后期？什么项目要重注？什么项目只做轻仓布局？在齐全的周期里，让基金跑出超过同期市场的超额收益，这是一个GP最重要的责任。

对我来说，从前两年，最重要的工作，就是不休优化信息输入的效能和质量。市场始终在变动，市场火热的时辰，始终有更热点的赛路、更明星的项目，始终有比你出手更猛的机构。在这样的环境里，站在合资人的地位，最主题的就是守住资产配置的底层逻辑，扛住该扛的责任。

我们此刻每个季度城市复盘，审视在资产配置上有没有盲区、有没有错过主题思会，这件事是动态的，始终要随着市场的变动调整。这项工作，极度有意思，也极度重要。

张楠：感激各位嘉宾。功夫关系，今天的panel到此实现。祝贺吴煜总，成为本场BBKing。

李超介绍，4月份，我国居民消费价值指数(CPI)同比上涨1.2%，涨幅比上月扩大0.2个百分点，陆续3个月维持在1%以上的和善上涨区间

；工业出产者出厂价值指数(PPI)同比上涨2.8%，涨幅比上月扩大2.3个百分点，陆续两个月维持上涨。

k8凯发天生赢家

委代总统否定该国将成美国“第51州”