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编纂：黄雅珊

2026/06/03 19:58:50

　　

燕翔、金晗、许茹纯、杨文吉（燕翔系刚正证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

主题结论

一、宏观经济：国内经济稳中有进

2026年经济起步有力，开局优良，积极的信号是名义增速加快回升，当前经济复苏已经从“以价换量”过渡到“量增价稳”阶段；随着二季度转正效应的逐步显露，届时GDP平减指数转正将是经济质量改善的重要信号。瞻望将来，中国作为大国经济体，正逐步形成内需主导型的发展新格局，中国内需增长此刻有实力、将来有潜力，随着各项宏观政策组合效应进一步开释，我国经济发展的内活泼力将持续坚韧加强，经济一连稳中向好趋向。

二、经济政策：以“稳”为基，向“新”求进

2026年整年的宏观政策基调已明确为“适度宽松”的钱币政策与“越发积极”的财政政策相共同。这一组合旨在为“十五五”开局创造不变的宏观环境，通过政策协同，为经济动能的“优化再平衡”提供功夫和空间Ｇ艺策将一连适度宽松基调，重点针对宽信誉传导碰壁以及现实融资成本问题。财政政策则强调“加力提效”，其方向是“投资于物和投资于人相结合”，这意味着财政支出将越发正视结构优化，在支持传统基建补短板的同时，加大对科技创新、民生保险等领域的投入。

三、海表经济：经济增速和善回升，地缘矛盾影响通胀

（1）G20重要经济体整体经济增速在2025年Q4探底后有望逐步和善回升，整体出现弱复苏态势；（2）通胀水平预计出现先升高再回落的走势，但能否如期回落高度依赖美伊矛盾交涉能否获得内容性进展；（3）海表10年期国债收益率近期持续走高，成为造约全球股市估值抬升的重要压力起源。

四、资产配置：地缘矛盾影响钝化，布局财报景气方向

（1）国内经济持续复苏，地缘矛盾影响钝化，一季报业绩披露实现后业绩高增方向日渐爽朗，国内股市预计出现“震荡上杏注成长占优”的特点；（2）近期港股反弹力度在全球股市中靠后，将来有望随着全球通胀压力缓解、流动性预期改善、盈利增速触底回升迎来建复行情；（3）近期美债利率高位运行格局难改，科技股短期面对估值压造。而从根基面看，美股科技龙头业绩持续超预期、盈利动能强劲，中持久建议把握业绩驱动的结构性机遇。

风险提醒：宏观经济不及预期、海表市场大幅颠簸、汗青经验不代表将来。

汇报正文

1 国内经济：稳中有进，开局优良

1.1 经济开局优良，进入“量增价稳”阶段

2026年经济起步有力，实现优良开局。初步核算，2026年一季度，国内出产总值334193亿元，按不变价值推算，同比增长5.0%，增速比上年四时度加快0.5个百分点，达到了当局工作汇报设定的经济增长指标区间上限。从环比看，一季度国内出产总值增长1.3%，自2024年一季度以来，已陆续第9个季度维持不低于1%的环比增速。

名义增速加快回升，当前经济复苏已经从“以价换量”过渡到“量增价稳”阶段。一季度，名义GDP当季同比增速回升至4.94%，为2023年下半年以来新高，根基吃旖于现实GDP同比，近年来GDP平减指数持续为负的趋向已靠近旋转。3月，PPI当月同比已实现转正，随着二季度转正效应的逐步显露，届时GDP平减指数转正将是经济质量改善的重要信号。

瞻望将来，中国作为大国经济体，正逐步形成内需主导型的发展新格局，中国内需增长此刻有实力、将来有潜力，经济稳中向好的趋向没有变。从经济需要结构来看，2026年一季度，最终消费支出、本钱形成总额、货物和服务净出口对经济增长的贡献率别离是46.7%、38.0%、15.3%，内需对我国经济的贡献达到了80%以上。一方面中国已经占有全球最完整的产业系统，产业规模大、配套能力强，拥有显著的成本优势、品类优势和速杜着势。我国已经成为全球产业基础设施最蓬勃国度之一，可能急剧满足大规模出产需要，经济发展底盘不变。另一方面，中国经济的超大规模市场优势极度凸起，我国占有14亿多人丁，人均GDP超过1.3万美元，中k8凯发天生赢家资及消费市场需要空间辽阔。往后看，随着各项宏观政策组合效应进一步开释，我国经济发展的内活泼力将持续坚韧加强。

1.2 扩大内需，着力建设壮大国内市场

2026年以来，随着扩大内需战术的纵深推动，消费复苏与投资回暖协同发力，内需增长潜力持续开释。

消费维吃旖稳增长，居民多样化个性化需要持续开释。1-4月份，社会消费品零售总额达16.5万亿元，同比增长1.9%，市场销售规模比上年同期扩大3000亿元以上；若将商品和服务零售归并，1-4月份零售同比增速3.2%，国内超大规模市场优势为消费增长提供了辽阔发展空间。从结构上来看，我国居民多样化个性化消费需要持续开释，消费结构不休优化，服务化、新型化、品质化发展态势鲜明。服务消费规模稳步扩容，文化、游览、健全等服务类需要旺盛，对消费支持作用不休显效，1-4月份服务零售额同比增长5.6%；新型消费活力持续迸发，各类消费新业态、新场景加快落地，持续为消费增长积储动力；商品消费升级趋向坚韧向好，消费提质升级势头强劲，1-4月份，通讯器材类、化妆品类等升级类商品销售零售额别离同比增长17.7%、5.6%，是拉动实物消费增长的重要力量。

重点领域投资维持较快增长，投资结构持续优化。1-4月份，全国固定资产投资（不含田舍）14.1万亿元，同比降落1.6%。只管投资总量相比去年幼幅降落，但投资结构有显著的优化。一是重点领域基础设施投资维持急剧增长。在“两重”建设扎实推动的带头下，基础设施投资拉动有力，1-4月份，基础设施投资同比增长4.3%，拉动全数投资增长1.3个百分点，其中，信息传输业投资增长29.2%，算力网、新一代通讯网等新型基础设施建设加快布局。二是高技术产业投资较快增长，助力新质出产力加快造就壮大。1-4月份，高技术产业投资同比增长6.1%，拉动全数投资增长0.6个百分点，其中，高技术造作业投资同比增长4.1%，高技术服务业投资同比增长10.5%。三是保险民生有关投入持续增长。1-4月份，农业投资同比增长14.5%。将来“投资于人”、服务于民生的资金资源预计还将持续增长，把“投资于物”同“投资于人”缜密结合起来，精准定位“人”的需要，以新需要引领新供给，以新供给创造新需要，推进消费和投资、供给和需要良性互动，加强国内大循环内活泼力和靠得住性。

此前《当局工作汇报》将着力建设壮大国内市场放在2026年经济工作工作的首位，提出要对峙内需主导，两全促消费和扩投资，拓展内需增长新空间，更好阐扬我国超大规模市场优势，凸显了2026年扩大内需的重要性和政策刻意；4月份的政治局会议再次明确提出要持续扩大内需、优化供给，深刻挖掘内需潜力，体现了政策的连贯性，同时也为下一阶段政策发力指了然方向。往后看，随着提振消费专项行动的深刻施杏注稳就业促增收有关政策的落地显效，以及“两重”建设的持续推动和投资效益的不休提升，国内消费潜力和投资活力预计将得到进一步开释，超大规模市场优势将持续转化为经济增长动能，推动经济在质的有效提升和量的合理增长上获得新进展。

1.3 表贸高质量发展韧性持续彰显

面对复杂严格的表部环境，2026年上半年，我国表贸进出口依然展示出强劲的韧性，高质量发展的特点越发显著。1-4月，我国货物业务进出口超过16万亿元，同比增长14.9%，规模创汗青同期新高。其中，出口金额9.3万亿元，同比增长11.3%；进口金额为6.9万亿元，同比增长20%；业务顺差为2.4万亿元，持续不变攀升。中国高水平对表盛开的持续推动不休为全球经济发展增添新动力。

我国业务质量持续提升，重要体此刻业务主体活力加强、业务同伴多元化发展、业务产品结构优化升级等方面。从业务主体来看，民营企业经营活跃。1-4月，民营企业进出口增长15.9%，比整体进出口增速快1个百分点，一季度民营企业在整体进出口金额中占比提升到57.3%，是我国第一大表贸主体。从业务国度来看，对表业务多元化市场稳步推动。面对复杂多变的全球经济局势，我国持续发力新兴市场，积极布局多元化市场战术，1-4月，我国对共建“一带一路”国度进出口同比增长13.5%，对东盟国度增长15.7%，对欧盟国度增长13.2%，均维持两位数增长。从业务产品来看，新质出产力加快发展带头产品结构不休升级。1-4月，我国出口机电产品同比增长17.6%，高新技术产品出口额增长27.6%，在全球能源转型和人为智能加快发展的大布景下，我国积极拓展绿色产品和数字产品等出口，1-4月电动汽车、集成电路出口额别离同比增长68.1%和78.3%。

往后看，固然全球需要放缓与地缘扰动的不利成分依然存在，但中国企业将持续维持中持久全球竞争优势，全球出口韧性尤强。经过鼎新盛开以来40多年的发展堆集，中国已经占有全球最完整的产业系统，产业规模大、配套能力强，拥有显著的成本优势、品类优势和速杜着势。我国已经成为全球产业基础设施最蓬勃国度之一，可能急剧满足大规模出产需要。这些客观现实决定了中持久看，中国企业仍将维持出口链很强的全球竞争能力。

1.4 通胀回升趋向爽朗，企业盈利进入上行周期

2026年以来经济运行的一个积极信号是，通胀和善回升的趋向进一步爽朗。从居民消费价值看，1-4月CPI同比上涨0.9%，CPI当月同比增速自2月以来持续不低于1%，扣除食品和能源的主题CPI同比涨幅也维持和善上涨态势。从工业出产者价值来看，PPI同比增速持续回升，3月份PPI当月同比转正、实现了陆续41个月同比降落的态势，4月进一步升至2.8%、为45个月以来新高，今年1-4月累计同比转为上涨0.2%，是2023年以来该指数累计涨幅初次转正。

价值环境的回暖，为企业盈利改善创造了有利前提。一季度，全国规模以上工业企衣符润同比增长15.5%，较2025年大幅加快近15个百分点。从行业结构看，设备造作业和高技术造作衣符润增长更为显著，一季度规模以上设备造作衣符润同比增长21.0%、拉动全数规模以上工业企衣符润增长6.8个百分点，占全数规模以上工业企衣符润比重达33.7%、同比提高1.7个百分点，高技术造作衣符润同比增长47.4%、拉动全数规模以上工业企衣符润增长7.9个百分点，与新质出产力有关的行业如电子等利润增长当先；原资料造作衣符润也维持高速增长，一季度规模以上原资料造作衣符润同比增长77.9%。往后看，在国际油价处于高位、国内市场竞争秩序逐步优化的布景下，通胀有望持续和善回升，这也将对企衣符润改善形成正向支持。

2 经济政策：以“稳”为基，向“新”求进

2026年上半年，中国宏观经济运行出现出和善复苏的态势，为下半年政策调整提供了观察基础。一季度GDP增速处于整年指标区间的上沿，经济内生韧性十足。然而，当前经济复苏的根基尚不牢固，居民消费和企业投资意愿尚未齐全建复，企业中持久贷款需要处在低位，这为宏观政策维持宽松基调提供了充足空间。

在此布景下，2026年整年的宏观政策基调已明确为“适度宽松”的钱币政策与“越发积极”的财政政策相共同。这一组合旨在为“十五五”开局创造不变的宏观环境，通过政策协同，为经济动能的优化再平衡提供功夫和空间Ｇ艺策将一连适度宽松基调，重点针对宽信誉传导碰壁以及现实融资成本问题。财政政策则强调“加力提效”，其方向是“投资于物和投资于人相结合”，这意味着财政支出将越发正视结构优化，在支持传统基建补短板的同时，加大对科技创新、民生保险等领域的投入。

2.1 财政政策：越发积极有为，做优增量、盘活存量

2026年财政政策一连了“越发积极”的基调，其主题在维持赤字率的同时，通过扩大现实支出规模与优化资金结构来“提效”。从预算铺排看，通常公共预算赤字率设定在4%左右，与上年吃旖，维持汗青高位。然而，随着经济总量增长，现实赤字规模达到5.89万亿元，较上年增长2300亿元；通常公共预算支出规模初次突破30万亿元，同比增长约3000亿元，这清澈地体现了“总量增长、力度不减”的政策导向。

更为重要的是广义财政口径的支持力度。2026年广义赤字规模（蕴含通常公共预算、当局性基金预算等）约为14万亿元，较2025年仍有肯定提升。这一高水平的广义财政铺排，通过专项债、超持久出格国债等多渠路工具协同发力，为下半年内需的持续扩张提供了充足的政策保险。财政政策的自动性不仅体此刻规模上，更体此刻其与钱币政策、产业政策的协同上。例如，设立千亿级财政金融协同促内需专项资金，通过贷款贴息、融资担保等市场化方式撬动社会本钱，放大了财政资金的使用效力。

从支出角度看，上半年财政发力出现显著的“靠前”迹象Ｋ伎家弧⒍本帐的广义财政支出强度，1~2月广义财政支出同比增速达到6.1%，远高于去年同期的2.9%，财政发力节拍“靠前”，同时去年4月的高基数效应，也造成刚刚颁布的4月的财政支出强度从数据上有肯定退坡。但综合思考前四个月，累计广义支出超过12万亿，在去年高基数的基础上维持了必要的支出强度。

针对财政支出结构，凭据预算汇报，今年的财政政策直接体现“投资于人”和造就新动能的战术意图。下半年，我们预计财政资金将重点向以下三个层面倾斜，形成对经济增长的多维支持：

第一，持续加码民生保险，不变社会预期。1~4月，财政在民生支出方面发力显著，其中卫生健全支出在前4个月同比增速高达11.4%，预计下半年财政将持续强化公共卫生系统建设；社会保险和就业前4个月同比增速高达7.3%，同样是是重要的支出方向。这些民生领域的持续投入，有助于不变居民对将来收入的预期，是提振消费信念的基础。

第二，提升科技创新支出强度，锚定新质出产力发展。从前一年，财政资金通过中央预算内投资、省级专项资金等多种渠路，重点支持现代化产业系统建设、关键主题技术攻关以及高档教育发展。1~4月，全国科学技术支出累计已达2901亿元，其中4月单月支出974亿元，环比增长显著，显示财政对科技创新的支持强度在提升。

第三，创新政策工具使用，以市场化伎俩放大政策成效。消费方面，今年的财政工具，除了传统的以旧换新补助，财政政策还创新性地设立了千亿级财政金融协同促内需专项资金，通过组合使用贴息、担保、风险赔偿等方式，疏导金融机构加大对消费领域的信贷支持，通过市场化力量放大最终政策成效；ǚ矫，今年当局工作汇报明确提出，刊行新型政策性金融工具8000亿元，较2025年5000亿元的规模再度扩容。同时，4月的政治局会议正式把“六张网”纳入“十五五”规划109项重大工程的主题内容，明确要求加快重大项主张审批和落地。国度发改委明确披露，仅2026年“六张网”及有关重点领域建设的投资规模就超过7万亿元。这些政策工具的综合使用，能更好的借助市场化力量放大政策成效。

财政收入方面，今年上半年税收回暖趋向一连。4月单月税收同比增长8.2%，一连3月9.1%的高增态势，1-4月累计同比增长3.9%，显著高于去年同期和去年整年水平，出现出近三年来最强的复原性增长。这其中，主题驱动在于PPI的趋向性回正：2026年3月PPI同比转正，4月PPI同比进一步升至2.8%，工业出厂价值的持续回升直接扩大了增值税的名义税基。国内增值税1~4月累计同比5.9%，是税收增长的最大贡献项，印证了“价值建复→增值税回暖”的传导链条。与此同时，本钱市场活跃带头证券买卖印花税1~4月累计同比74.8%，进口韧性支持关税同比10.9%，幼我所得税因入库时点错位叠加低基数同比12.2%，多项税种形成共振，共同推动税收收入创近三年同期新高。

专项债方面，处所当局专项债是撬动有效投资的关键工具。2026年专项债的刊行与使用出现出鲜明的结构性特点和节拍铺排：2026年新增专项债额度铺排为4.4万亿元，目前刊行节拍已显著前置，二季度可能成为刊行顶峰，这为下半年项目建设的资金到位和实物工作量的形成预留了贵重功夫，三季度预计刊行仍将维持高位，以确保整年投资指标的实现。而今年专项债资金的使用，也同样会一连两全“稳投资”与“防风险”的双重指标。

2.2 钱币政策：一连适度宽松，前瞻性矫捷性针对性持续加强

2026年上半年，钱币政策维持了高度不变与“适度宽松”的基调，为下半年操作提供了清澈的观察起点和调整空间。政策利率方面，1年期与5年期LPR已近一年别离维持在3.0%和3.5%不变，造约重要来自贸易银行净息差，低息差限度了报价行自动下调LPR加点的动力。数量工具上，加权均匀存款筹备金率自2025年5月后未再调整，近一年整体维持不变。

当前，经济复苏仍处在早期阶段，叠加中东地缘矛盾、美国高关税政策等表部不确定性可能给下半年出口带来肯定压力，后续稳增长的需要将有所上升。参考一季度的钱币政策执行汇报，央行已明确整年将持续执行适度宽松的钱币政策，政策重点从“压降融资成本”转向“坚韧维持低位运杏妆，并强调加大逆周期和跨周期调节力度。瞻望下半年钱币政策，我们以为钱币政策不具备转向收紧的前提。然而，由于一季度GDP增速达到5.0%，处于指标区间上沿，全面宽松的紧迫性临时不高，政策发力时点可能后置，并更优先地通过结构性工具进行精准滴灌。一个关键的积极变动是，随着宏观经济企稳，人民币汇率在合理均吕梁平上维持根基不变，对钱币政策的掣肘已显著缓解，为利率和筹备金率的调整创造了更矫捷的空间。

从社融信贷的角度观察，1~4月社融和信贷整体增速维持不变，企业“信贷信誉债化”趋向加快。从前，3月作为一季度末信贷大月，银行往往集中放量以实现一季度"开门红"指标，但今年这一冲量景象显著弱化，信贷节拍滑润成效显著。此表，为不变银行资产收益率和息差水平，部门利率过低的存量贷款自动退出，短期内形成信贷景气宇偏弱的表象，但从持久看也有利于银行稳重经营。必要把稳的是，思考企业部门，信贷减弱并不料味着融资需要的减弱，4月企业债券净融资4520亿元，同比多增2180亿元；1~4月企业债券净融资近1.5万亿元，同比多增7395亿元，较去年同期增长近一倍，两者此消彼长，并非融资需要隐没，而是融资渠路发生了迁徙。驱动这一迁徙的主题是成本优势：当前五年期AAA级企业债收益率已回落至1.9%以下，债券融资成本已显著低于同期LPR利率，企业以债替贷的经济动机极为充分。瞻望下半年，我们以为债券对信贷的代替作用会仍旧存在，综合思考债券与信贷的融资口径下，下半年企业部门融资需要整体维持节拍不变。

居民端内生需要仍处在复原期，居民信贷持续偏弱。1~4月，居民贷款较去年整体处鄙人降的趋向。这背后主题是三重压力：一是房地产市场持续调整，近年房价着落叠加定期存款利率与按揭利率利差影响，按揭早偿压力导致居民中长贷需要难以有效回升；二是消费意愿偏弱，居民整体风险偏益处于较低程度，“以旧换新”等政策落地尚未大幅发展；三是收入预期不稳，中低收入人群聚焦刚性消费、节俭意愿较强。瞻望下半年，随着千亿级财政金融协同促内需专项资金的逐步投放，居民信贷将会迎来稳步回升的态势。

M1与M2整体增速根基维持不变，但流动性维持宽松态势。截至今年4月，M1同比增速5.0%。M2同比增速8.6%，整体增速均维持不变。而近期DR007、DR001资金利率仍处在低位，资金价值并未上行，流动性整体宽松。其中，近期M1回落的主题原因是表部环境颠簸加大影响跨境资金流入节拍，对广义钱币的支持边际减弱。将来半年，低基数效应仍将持续消退，后续若降准降息落地带头企业融资需要回升，或房地产市场出现内容性企稳，则M1增速有望重新回升。同时，今年当局债受高基数成分影响增速固然不高，但绝对量并不低。1~4月，当局债券净融资同比少增约3990亿元，但这一少增重要是技术性的基数效应，而非财政发力意愿减弱。去年3月是当局债券刊行顶峰期，形成较高基数。从绝对量看，1~4月当局债净融资4.45万亿元，仍是社融存量增速的重要支持。

2.3 科技政策：全面施杏装人为智能+”行动，加快造就新质出产力

当前，世界百年变局加快演进，全球科技创新疆域深度重构，科技竞争成为列国博弈的重要战场之一。在此布景下，只有实现高水平科技自立自强，提高我国发展的独立性、自主性和安全性，通过科技创新不休塑造发展新动能新优势，能力把发展的自动权牢牢把握在自己手中，从底子上保障中国式现代化过程的顺利推动。今年四月的政治局会议提出，要推动科技自立自强、产业链自主可控，要加快建设现代化产业系统，维持造作业合理比重；嵋榛固岢，要全面施杏装人为智能+”行动，发展智能经济新状态，美满人为智能治理。

从政策层面看，2024年《当局工作汇报》初次提出发展“人为智能+”行动后在重要会议或政策文件中被屡次提及，今年《当局工作汇报》明确提及要深入拓展“人为智能+”并提出了蕴含推进新一代智能终端和智能体加快推广、支持人为智能开源社区建设、加强全国一体化算力监测调度等在内的一系列具体方向，本次政治局会议再次明确提及要全面施杏装人为智能+”行动，发展智能经济新状态，凸显了国度对人为智能产业发展的高度器重。

2026年上半年，中国科技政策萦绕人为智能和智能造作发展系统部署，覆盖技术研发、产业利用和造度保险。这其中，诸如《“人为智能+造作”专项行动执行定见》、《工业互联网与AI融合赋能行动规划》、《智能体规范利用与创新发展执行定见》、《AI与能源双向赋能行动规划》等多项重磅政策的接连出台，为人为智能等主题科技产业方向提供可持续造度保险，也为下半年AI产业落地提供了明确的方向指引。

瞻望下半年，我们预计，政策将持续推动AI与工业、能源、医疗和金融深度融合，通过司法与治理系统美满将为AI利用提供造度保险，预计下半年政策将重点关注技术成就转化、产业利用和造杜着化，加快新质出产力造就，推动中国科技自立自强和产业升级稳步推动。

3 海表经济：经济增速和善回升，地缘矛盾影响通胀

3.1.1 经济整体出现弱复苏，新兴市场强于蓬勃市场

总的来看，G20重要经济体整体经济增速在2025年Q4探底（2.0%）后有望逐步和善回升，预计2026-2027年维持在2.6%左近，整体出现弱复苏态势。分经济体来看，印度、中国、韩国等新兴市场阐发亮眼，印度增速预计持久维持在6%以上，中国增速可能大体维持在4.5%-5.0%左近颠簸，是G20国度中的增长重要引擎，韩国2026年Q1受半导体出口拉动阐发杰出。蓬勃国度中，美国增速在2.0%左近，法国、德国、英国、意大利、日本等增速普遍在1%以下，复苏动能偏弱，整体出现新兴市场强于蓬勃经济体的分化格局。

G20重要经济体整体CPI通胀水平预计出现先升高再回落的走势，但能否如期回落高度依赖美伊矛盾交涉能否获得内容性进展。2025年四时度CPI同比增速短期触底（2.9%）后，预计于2026年二季度升至阶段性高点3.7%，随后追随美伊矛盾缓和预期逐步回落，预计2027年三季度降至2.5%，整体出现通胀放缓的趋向。分经济体来看，阿根廷、土耳其通胀压力最凸起，俄罗斯通胀偏高。而无数蓬勃经济体通胀水平相对和善，美国、欧元区重要国度通胀大多在2.5%-3.5%区间颠簸，日本通胀将来1年面对持续走高压力，中国通胀近期实现由负转正，将来可能持久处于G20经济体中的偏低地位。

G20重要经济体10年期国债收益率近期持续走高，成为造约全球股市估值抬升的重要压力起源。2026年第一季度G20整体10年期国债利率达到阶段性高点4.60%，二季度目前仍在走高，但再往后市场预期随着通胀回落，长端利率也将出现震荡回落趋向，反映出市场对持久利率中枢和善下行的预期。分经济体来看，土耳其、巴西、墨西哥等新兴市场的国债收益率反映出高通胀、高风险溢价的特点，而蓬勃经济体中，英国、美国收益率偏高，德国、法国等收益率适中，日本、中国国债收益率相对处于较低程度，出格是中国预计长端利率不变在1.7%-1.8%左右，分歧经济体间长端利率水平分化显著。

3.1.2 美国：经济出现较强韧性

美国经济中期出现消费主导的韧性增长格局，现实GDP同比增速预计在2025-2027年维持在2.0%-2.5%区间左近，季调环比折年率虽有颠簸但整体扩张。消费支出是主题支持，个人投资在经历大幅颠簸后持续回升，当局支出阶段性颠簸，整体经济展示出较强的抗冲击能力。

美国通胀预期出现跳升后缓慢回落的走势，CPI、PCE价值指数在2026年二季度升至阶段性高点后逐步回落，主题PCE同比预计从3.1%高位降至2.3%。就业市场整体紧平衡但边际降温，失业率维持在4.2%-4.5%低位，新增非农就业放缓、薪资同比回落，既缓解了薪资-通胀螺旋压力，也为钱币政策调整创造了空间。

住房市场呈和善建复态势，新宅开工、销售及构筑许可数据在调整后稳步回升，对经济的牵累效应逐步消退。财政出入持续承压，预算赤字占GDP比重持久维持在-5.4%至-6.9%的高位，当局债务占GDP比重突破100%并持续攀升，时时账户逆差虽有收窄但仍处高位，表部失衡格局未发生底子扭转。

3.1.3 欧洲：年内加息预期升温

欧元区经济预计近期探底后逐步建复，增长动能有望优化。GDP同比增速预计在2026年三季度触底后逐步回升，季环比维持幼幅扩张。固定资产投资与当局消费组成主题支持，工业产值由负转正，出口随全球业务回暖边际改善，仅个人消费建复节拍偏慢，整体经济韧性逐步加强。

通胀粘性仍存，紧平衡就业市场为消费提供支持。整体CPI预计在2026年二季度冲高后逐步回落至政策指标左近，但主题CPI持久维持在2.2%-2.5%区间，服务类通胀与薪资压力支持其韧性。失业率横向对比其他地域偏高，但纵向功夫维度来看，目前不变在汗青低位，劳动力市场紧平衡格局未改，既缓解了消费下行压力，也强化了通胀粘性。

欧洲央行钱币政策蹊径或更偏鹰派。当前市场对年内加息的定价概率有所提升，利率高位持续功夫可能显著长于此前预期。受政策利率维持高位、利差格局变动实时时账户顺差支持，欧元兑美元汇率有望在中期内和善走强。

3.1.4 日本：增长动能有所减弱

日本经济在2025年经历了冲高回落与短暂收缩后，正步入和善建复通路，但增长动能仍显著偏弱。从季度数据看，现实GDP同比增速预计从2025年Q2的2.0%高点回落至2026年Q2的0.2%，随后逐步回升至2027年的1.0%左近，但中持久增速中枢始终低于1%。从需要结构看，内表需均显疲态。个人消费支出增速在2025年Q3短暂反弹后持续回落，公共消费的支持作用也逐步消退。进出口颠簸剧烈，2025年Q3出口环比折年率大幅下滑6.2%，进口同步走弱，反映出全球业务环境的不确定性对日本表向型经济的冲击。唯一的亮点来自个人投资，其增速在2025年Q4达到5.6%的阶段性高点，成为经济建复的重要支持力量，但这一支持能否持续仍存疑。新宅开工数据整体仍处于汗青低位，房地产投资对经济的拉作为用有限。

通胀方面，日本CPI同比从2025年Q2的3.5%逐步回落，预计2026年将在2%左近颠簸，2027年仍维持在1.9%-2.7%区间。主题CPI的回落节拍与整体CPI根基同步，但2027年Q1仍达到2.6%，显著高于日本央行2%的政策指标，反映出服务类通胀的内生支持仍在持续，薪资上涨带来的成本压力尚未齐全传导结束。就业市场则出现出持续紧平衡的特点，失业率预计持久维持在2.5%-2.7%的低位区间，2026年Q1短暂升至2.7%后迅速回落，就业规模持续高于传统意思上的充分就业水平。这种低赋嫌注低增长的组合，既为消费提供了基础支持，也反过来强化了通胀粘性。劳动力欠缺推动薪资和善上涨，而薪资上涨又进一步支持了主题通胀的韧性，形成了相互强化的循环。

面对通胀粘性与紧平衡就业市场，日本央行已开启渐进式加息周期，推动利率曲线整体上行，政策利率预计2027年还有1-2次加息25bp的可能性。市场利率同步抬升，10年期国债收益率预计从2025年的二季度的1.43%逐步升至2027年三季度的2.57%，日本钱币政策走向正；。

加息预计将对日元汇率形成肯定支持。美元兑日元汇率可能从2025年四时度的150-160区间逐步回落，2027年三季度可能降至144左近，日元贬值压力得到显著缓解。同时，日本时时账户持续顺差（占GDP比重维持在4%以上），为汇率企稳提供了根基面支持。不外，加息过程仍需平衡内表风险，过快加息可能抑造脆弱的经济复苏，而过慢则可能加剧日元贬值与输入性通胀压力，政策节拍的把控将成为影响日本经济中期走势的关键变量。

4 资产配置：地缘矛盾影响钝化，布局财报景气方向

近期中东大势经历屡次反复，霍尔木兹海峡通畅仍受限，美伊交涉不确定性导致原油价值大幅颠簸，但全球股市提前实显祗稳反弹。美国标普500指数、纳斯达克指数、日今天经225指数、韩国KOSPI指数、台湾加权指数、意大利MIB指数等点位5月再次刷新汗青新高。本轮全球股市的逆势走强，重要原因并非分母端，市场对美联储等重要央行的降息预期，并未因大势缓和而复原至矛盾前的水平，10年期美债收益率仍在高位运行，高利率环境并未出现内容性松动。

本轮全球股市走牛的主题驱动力，或在于分子端，也就是企业盈利预期的显著提升。全球AI产业进展加快，成为盈利增长的主题引擎。2026年以来，AI贸易化过程显著提速，Agents发作带头Tokens挪用量激增，科技巨头收入预期不休上建。从业绩上看，无论是美股、韩股、台股披露的科技巨头公司业绩，还是A股AI产业链公司亮眼的一季报，都提供了即期的强力支持。

地缘政治矛盾是此前压造A股市场的主题变量，随着美伊赞成；鸩⒖艚簧，标志取本轮矛盾进入关键转折点。固然将来交涉仍有不确定性，但战争扰动成分的强度预计逐步降低，市场逻辑有望从极端事务驱动回归根基面。2026年作为“十五五”开局之年，PPI转正带头A股非金融企业盈利同步回升，为市场慢牛行情筑牢主题基础。建议萦绕财报季景气主线构建攻守兼备的组合，权利类资产进攻端优先布局新质出产力与科技成长主线，把握盈利上建与估值建复的共振机遇。平衡端配置盈利高股息资产应对市场颠簸。另表，可适度配置稳重托底资产与避险资产，构建攻守兼备的投资组合。

A股概想：国内经济持续复苏，地缘矛盾影响钝化，财报披露陆续实现，业绩高增方向日渐爽朗，国内股票市场整体预计出现“震荡上杏注成长占优”的特点。随着美伊矛盾逐步缓和、全球流动性预期边际改善，市场风险偏好有望系统性建复，叠加一季度企业盈利建复趋向明确，市场握别业绩期不确定性，资金聚焦高成长、高确定方向，推动行情有序发展。反弹动能有望持续开释，市场风格可能从防御避险转向景气宇持续向上的成上进攻资产。

中持久来看，我们以为多重积极利好成分决定了中国本钱市场持久向好的趋向不会扭转：一是经济短期虽部门承压，中持久向好态势不变。二是A股估值较低权利资产性价比凸起。三是上市公司质量稳步提升夯实微观基础。四是分红回购不休增长提高投资者回报。五是耐心本钱持续流入助力市场健全发展。

港股概想：近期港股反弹力度在全球股市中靠后，估值处于汗青低位，配置价值凸显。将来中美关系潜在的缓和预期是行情重要催化流量，当前复杂的国际局势增长了中美双方追求阶段性不变的动力，若将来出现业务或金融领域的边际改善信号，将极大提振在港上市科技龙头的风险偏好。这些企业扎根于中国重大的数字经济内需市场，业务根基盘不变。叠加人民币汇率走强、表资增量资金积极入市，港股吸引力较前期有所提升，有望在中东地缘大势缓和、全球通胀压力缓解、中美关系缓和中迎来建复。

美股概想：近期美伊矛盾反复推升油价，市场通胀忧郁振兴，美债供给压力仍处高位，叠加美联储新任职主席的政策主张，共同推升长端利率中枢，长债表显飓弱、中短债的防御性与性价比占优。随着政策不确定性上升，美联储短期或许率维持张望态度，美债利率高位运行的格局难改，科技股短期面对估值压造。但从根基面看，美股科技龙头业绩超预期、盈利动能强劲，中持久ROE优势仍将持续领跑全球，配置价值明确。因而，短期战术上，建议增配防御性板块以对冲颠簸，静待地缘矛盾与政策信号爽朗；中持久仍可持有美股主题科技资产，把握业绩驱动的结构性机遇。

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库恩：不变的美中关系对全球至关重要 010 4月份CPI和善回升 PPI涨幅扩大国度统计局解读
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